财新传媒
2017年02月23日 11:59

善用中国的外汇储备

2014年6月至2017年1月,中国外汇储备由39932亿美元下降至29982亿美元,缩水了25%。外汇储备快速下降的直接原因,是为了防止人民币汇率快速贬值,央行对外汇市场进行了持续单边干预所致。从理论上而言,即使一国存在持续的贸易逆差,如果央行不干预外汇市场,外汇储备也不会持续缩水。
 
关于是否应继续放松央行对外汇市场的干预以增强汇率形成机制弹性,是当前争论的焦点之一。笔者所在正方的主要论据有二:第一,在市场已经形成贬值预期的前提下,抑制汇率贬值速度必然意味着外汇储备的损耗。而在汇率达到合理均衡水平之前,外汇储备就可能跌至某个重要关口之下,随即渐进的汇率贬值就可能转变为外汇储备缩水与......
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2017年02月20日 17:42

资本外流2016年达峰值 内资外流成主导性因素

资本外流2016年达峰值 内资外流成主导性因素
——盘古宏观周报2017年第7期(总第44期)
 
摘要
 
中国的年度资本账户逆差与季度资本账户逆差分别在2016年与2016Q4达到历史性峰值。近年来,经常账户下的服务贸易项成为资本外流的重要渠道。2016年中国直接投资项首次出现年度净流出。其他投资项净流出一直是中国资本外流的最重要部分,但2016年,内资外流取代外资外撤,成为其他投资项净流出的主导型因素。不断扩大的误差与遗漏项净流出值得高度重视。随着外管局针对跨境资本流动的监管措施的不断加强,预计2017年资本账户逆差低于2016年,但也不排除资本外流在特定情形下再度加剧的可能性。
 
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2017年02月17日 16:07

特朗普时代的美元汇率何去何从?

美元是目前全球最重要和最具影响的世界货币,美国经济的好坏、美国政府的政策取向和美元走势深刻影响着世界经济。次贷危机以来,尤其是近三年以来,美元指数逐步走强。特朗普胜选之后,美元指数再度冲高,2017年开局以来,特朗普的各项政策主张逐渐出台,美国股市和债市受政策影响仅为明显,但美元指数则从年初至今有所调整。特朗普时代的美元政策将会何去何从?
 
问题1:有研究指出,美元的长期走势取决于美国经济的基本面,从美国次贷危机至今的经济增长,就业和物价状况,以及经常项目收支的改善看,美国经济有望继续走在稳健复苏的轨迹上。同时,美联储的加息趋势,和美国十年期国债收益率的持续上升,似乎......
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2017年02月14日 09:25

“微加息”,货币政策新常态?

“微加息”,货币政策新常态?
——盘古宏观周报2017年第6期(总第43期)
 
摘要
 
央行指导的资金价格在低位维持近一年后首次上调,流动性亦持续回收。本次利率上调和流动性回收标志着央行“稳健中性”的货币政策态度已由“宽平稳”向“紧平稳”转换。
 
外汇储备持续下降与国内经济冷热不均使央行陷入腹背受敌的两难境地。央行历次加息前,国内GDP和CPI都呈现了非常明显的增长态势,经济活跃并局部过热,但目前这些条件大多不满足。国内经济基本面不支持货币政策进入加息周期。
 
在新的货币政策框架下,央行正......
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2017年02月10日 15:28

全球债务高企的潜在风险与化解之道

来自国际金融协会(IIF)的最新报告显示,截至2016年第三季度末,全球债务总额创下217亿美元的历史新高,大约是全球GDP的3.25倍。仅仅在2016年前三季度,全球债务就增长了11万亿美元。此外,新兴市场国家债务水平的上升速度显著超过发达国家。
 
为什么近年来全球债务水平增长迅猛呢?首先,这与2008年美国次贷危机爆发后,全球经济增速显著放缓有关。市场通常用债务与GDP比率来衡量债务水平高低,而全球经济在危机后的长期性停滞格局通过降低分母增速的方式造成了债务扩张;其次,这与2008年危机后很多国家采取了扩张性的财政货币政策救市有关。一方面,扩张性财政政策直接造成政府债务的攀升;另一方面,零利......
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2017年02月08日 09:33

特朗普连发数弹 贸易战隐现端倪

特朗普连发数弹 贸易战隐现端倪
——盘古宏观周报2017年第5期(总第42期)
 
摘要
 
在全球经济低迷和贸易失速的情况下,美国的贸易保护政策伴随着特朗普就职而开启。
 
退出TPP协议预示着美国经贸政策可能将从强调多边贸易规则转向关注双边贸易协定。
 
提升制造业过剩产能行业的产能利用率可以在短期内增加国内就业,从而可能成为贸易保护的首选。
 
中美贸易摩擦隐见端倪,全面贸易战的可能性不大,主要的贸易争端或集中于以钢铁为代表的部分行业。
 
在全球经济持续低迷......
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2017年02月06日 15:29

2017年全球经济面临的四大不确定性

注定不平凡的2017年已经到来。
 
笔者曾经用“停滞、分化、动荡、冲突”这四个关键词来刻画2016年的全球经济。所谓停滞,是指全球经济在2008年全球金融危机爆发后陷入了增长持续低迷的怪圈。所谓分化,是指各国增长态势在全球低迷的背景下有好有坏、苦乐不均。分化的态势体现在经济增长、货币政策、资本流动与汇率走势等诸多方面。所谓动荡,是指全球金融市场在美联储货币政策、英国脱欧与欧洲银行业危机、地缘政治变局等多重不确定性冲击下持续震荡。所谓冲突,是指全球各国在经济领域内的冲突开始激发,尤其体现在贸易战与货币战等层面。
 
恐怕,2017年的全球经济,依......
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2017年01月26日 14:58

研究生参考书目(2017年更新版)

这是我2017年给我的研究生开出的书单。灵魂与身体必须要有一个在路上,此言不虚。
 
腹有诗书气自华。一个人的阅读最终决定了他(她)的气质、视野与深度。以下是我开给自己研究生(包括MBA、EMBA学生)的参考书目。除教材之外,我敢说,我差不多是每读完10本书后,给学生们推荐一本书。在这样一个大数据的时代,阅读是一个很冒风险的事情,我希望能够帮助学生降低交易成本,直接找到能够慰藉心灵的好书。对于有学术追求的学生,我希望他(她)能够读完我推荐的教材,我没有推荐最难的,而是我认为至少是研究生应该掌握的。
 
一、教材:
 
初级(各类硕......
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2017年01月23日 16:02

IPO需要放缓吗?

IPO需要放缓吗?
——盘古宏观周报2017年第4期(总第41期)
 
摘要
 
近期股票市场波动引发了IPO与市场下跌关联性的讨论。相对于定增募资而言,IPO募集的规模很小,不足以构成对市场下跌的实质性冲击。IPO暂缓的两个基础条件是危机冲击和估值冲击,目前国内外经济金融市场条件不足以满足这两个条件,IPO暂缓并无必要。更重要的是,IPO与市场波动的关联讨论深层次涉及到的是金融市场发展与金融市场监管的关联,金融市场涨跌及发展是市场的主要功能,金融规范运行及金融参与者权益保护是监管主体的基础功能,二者应该有相对清晰的边界。
一、 IPO与定增
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2017年01月22日 10:03

美国经济复苏已成定局 人民币汇率何去何从?

美国经济复苏已成定局 人民币汇率何去何从?
文章为笔者在【鸿儒论道】第98期上的演讲。
 
美国经济、美元指数与人民币汇率
 
非常感谢上海金融与法律研究院的邀请。刚才听了韦森老师的演讲,我非常感动,这是我这段时间听过的最坦诚的演讲。
 
韦森老师有三个观点我非常认同:
 
第一个观点,2017年最大的问题是防风险,我觉得不止2017年,未来几年如何防止系统性风险的爆发都将是很大的挑战。刚才傅蔚冈说人无贬基,其实我想说,“人有贬基”。最大的“贬基”,是在中国金融体系的现有风险得到充分消化或释放之前,短期资本的持续外流恐怕很难避......
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2017年01月21日 14:27

特朗普经济新政如何影响中国?

特朗普经济新政如何影响中国?
——盘古智库宏观周报第201702期(总第39期)
 
摘要
 
实施积极的财政政策、放松监管环境、加大贸易保护将是特朗普上任后在经济方面的施政重点。但是,众多核心政策需经过国会审议,并非总统签署行政命令即可实施。改革知易行难。
 
特朗普新政将对全球市场产生较强的溢出效应。其经济政策对我国的整体影响偏负面,突出体现在以下几方面:首先,刺激政策引发的通胀预期将促使美元走强,同时给我国带来持续的资本外流压力。第二,贸易保护将对我国产生不利影响。尽管爆发全面贸易战的可能性不大,但针对个别有突出利益冲突的行业展开博弈应是......
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2017年01月18日 09:34

为避免外汇市场出清,我们失去了什么?

本轮人民币兑美元贬值预期始于2014年年中,但在2015年811汇改后迅速放大。在811汇改过程中,央行主动放弃了中间价管理这一曾经得心应手的工具,而让中间价在更大程度上参考收盘价。由于当时市场上存在较大的贬值压力,811汇改后,人民币兑美元汇率一度快速下跌。
 
由于害怕人民币兑美元汇率下跌引发金融市场波动,并造成其他不利冲击,811汇改后不久至今,央行一直在致力于缓解人民币兑美元的贬值幅度。这种延缓市场出清的做法的最大问题在于强化了市场的贬值预期,进而加剧居民与非居民的卖出人民币买入美元的行为,最终造成更大规模的资本外流。
 
迄今为止,央行用来稳定外汇市......
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2017年01月17日 09:28

2017年通胀中枢难以显著上升

2017年通胀中枢难以显著上升
——盘古宏观周报2017年第3期(总第40期)
 
摘要
 
2016年下半年中国通胀压力的反弹是导致年底国债收益率飙升的基本面因素之一。但在综合考虑食品、进口与货币等问题的基础上,我们认为,2017年通胀中枢难以显著上升。2017年中国CPI同比增速约在2.5%左右,PPI同比增速约在3.5%左右。2017年国债市场的确面临一定的下行压力,但并非意味着没有投资机会。
 
2016年第四季度,国内10年期国债收益率由2.64%左右一度飙升至3.37%左右,目前则位于3.21上下(图1)。导致长期国债收益率上升的重要原因之一,就是市场认为通胀中枢水平正在......
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2017年01月08日 19:02

2017年金融风险将更加频繁暴露

注:本文为笔者接受《中国证券报》记者陈莹莹“名家连线”栏目的访谈笔录。转载请务必注明出处。
 
2017年是中国实施“十三五”规划的重要一年。中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明在接受中国证券报记者专访时表示,2017年的经济增长压力可能要大于2016年,全年GDP增速或在6.4%-6.5%之间;消费增速依然平稳,出口增速持续低迷,保增长需要倚靠投资尤其是基建投资发挥更大作用。
 
他强调,2017年不必过分担心通货膨胀,供给缺口正在好转,预计CPI增速难以超过3%,PPI增速难以超过4%。
 
在宏观经济政策方面,张......
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2017年01月06日 13:03

为何金融风险接踵而来?

2016年底的中央经济工作会议指出:“要把防控金融风险放到更加重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫,提高和改进监管能力,确保不发生系统性金融风险”。既然防范金融风险已经成为目前有关各方的共识,那么问题在于,为何最近几年时间内,金融风险接踵而来?
 
从宏观上来看,自美国次贷危机爆发以来,中国经济增速显著下行,但信贷增速依然保持在高位,这导致新增信贷的质量显著下滑,成为金融风险的重要来源。一方面,中国经济年度名义增速,由2007年的23.1%下降至2015年的6.4%。另一方面,中国贷款余额与GDP比率,却由2007年的96.8%上升至2015年的137.1%。这意味着新增单位信贷能够......
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2017年01月04日 09:32

万能背后确有“险” 高速增长难为继

万能背后确有“险” 高速增长难为继
——盘古智库宏观周报第201701期
 
摘要
 
作为兼具投资和保障双重功能的投资型寿险产品,万能险规模自2015年来快速增长,成为保险公司举牌的重要资金来源。
 
频繁举牌背后,中小险企通过万能险迅速做大规模进行野蛮扩张的商业模式存在的隐患也不容忽视,主要包括期限错配带来的流动性风险和负债成本相对较高明显提升了险资风险偏好。
 
去年监管部门对万能险规模和举牌行为等多次干预,统一的监管框架有望在未来建立,万能险规模的高增长可能难以为继。
 
 一、万能险近年受到......
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2017年01月03日 09:36

人民币贬值的压力与破解

“破7”的可能
 
三联生活周刊:近期内人民币对美元汇率“破7”的可能性有多大?从2017年1月份开始,居民又可以动用新一年的购汇额度,机构对于居民年初集中购汇的数额有没有一个大概的估算?这会不会对人民币汇率造成冲击?
 
张明:新一年居民可以使用新的换汇额度,这确实是目前市场上非常关心的一个短期冲击,也是大家认为2017年1月份人民币汇率贬值压力比较大的一个因素。换汇的规模会有多大是未知的,也不能根据去年的数据测算。2016年1月份之前,人民币贬值的预期没那么强,很多市场主体还没有动机去换汇。但是经过这一年,人民币贬值比较厉害,现在已经......
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2017年01月01日 18:51

2016年的一系列碎片

2016年1月1日,北京,雾霾深重。这样的天气,很容易让人意志消沉、心情沮丧。在我的记忆中,从2012年冬天开始,北京的空气质量就明显恶化了。然而,作为新的一年的开始,我们还是要微笑面对所有一切,包括雾霾。学会苦中作乐,是我这么多年以来总结的重要人生经验之一。

我从来不写日记、周记,抑或月记。每年撰写一篇留给自己未来看的年终总结,是我从2004年以来坚持至今的习惯。从这十二年来的“一系列碎片”中,大致可以看到一个在北京厮混的学术民工的生存轨迹。这些碎片,或许会让一些有着类似生活经历的朋友心有戚戚,以至于今天才元旦,就有好几位朋友问我......

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2016年12月31日 23:12

2016年阅读书目

注:笔者今年一共通读了48本书。用黄色阴影标注的为笔者为大家推荐的10本五星之选。

1、《明史》,蔡东藩著,北京联合出版公司,2014年12月版,***
2、《王氏之死》,史景迁著,广西师范大学出版社,2011年9月版,*****
3、《美国行为的根源》,张宇燕、高程著,中国社会科学出版社,2015年12月版,****
4、《经济政策:理论与实践》,Agnes Benssy-Quere、Benolt Coeure、Pierre jacquet与Jean Pisani-Ferry著,徐建炜、杨盼盼、徐奇渊译,中国人民大学出版社,2015年11月版,*****
5、《中国好文章  白话文卷》,祝勇主编,中国出版集团/现代出版......

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2016年12月27日 14:19

“债灾”:去杠杆及再定价

“债灾”:去杠杆及再定价
——盘古智库宏观周报第201637期
 
摘要
 
近期,我国债券市场出现了3年来的大调整,充分凸显了债券市场的风险。债券市场的风险主要是内生的加杠杆和外生的负冲击相互强化所导致的。债券市场加杠杆主要是回购养券产生的,虽然债市杠杆率整体不高,但是,结构性问题可能引发较大的风险特别是流动性风险。债市的杠杆操作是宏观层面资产收益低下和金融机构负债成本高企的映像,随着去杠杆的深入发展,债市的风险将进一步显性化,此前被低估的信用利差将可能出现一次系统性的重新定价。
 
一、“债灾”的演进
 
<......
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