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人民币距离SDR还有多远?

注:本文为笔者接受《21世纪经济报道》记者的书面访谈,尚未发表,谢绝转载。


1、有市场人士分析称,习近平主席访美之际,在IMF拥有一票否决权的美国,或将传递出善意的声音,促使人民币加速纳入SDR货币篮子。从中美双方目前的经济局势来看,您认为美国是否会示好?

 

我个人认为,美国政府不会毫无条件地支持人民币加入SDR。美国政府可能会提出两个交换条件:一是当前中国政府承诺人民币不会对美元显著贬值。事实上,过去两年来美元有效汇率的过快升值已经显著影响了美国的出口增长与就业。811人民币汇改后人民币兑美元汇率的回调让美国政府高度关注,他们不愿意看到人民币继续对美元显著贬值;二是敦促中国政府加快开放金融市场与资本账户。毕竟,金融业是美国的比较优势所在,中国对美国进一步开放金融市场与资本账户,有助于进一步发挥美国在金融业的优势。总之,示好是可能的,但不会是没有代价的。是否要接受美国的条件,需要经过慎重的成本收益分析。

 

2、有分析人士称,人民币现阶段加入SDR货币篮子,其象征意义远大于实质价值,因为目前SDR规模大约为3000亿美元,在国际支付结算体系和全球外汇储备中中占比很小。在您看来,人民币纳入篮子的好处与弊端有哪些?

 

我非常同意这一看法,即目前加入SDR对中国而言象征意义远大于实际意义。毕竟,目前SDR只能用于IMF与成员国之间的官方结算,在私人金融交易中几乎没有使用。人民币加入SDR的潜在好处包括:未来机构投资者与官方投资者可能加大人民币资产的配置、人民币的国际影响力可能有所上升。人民币加入SDR的潜在风险可能在于,为了加入SDR,中国政府可能会过快开放资本账户,此举可能招致新的风险;为了让美国政府支持人民币加入SDR,中国央行可能被迫维持高估的人民币兑美元汇率,这不仅会影响出口增长,也会带来诸如资本持续外流等金融风险。

 

3、目前,有分析人士称,“811汇改”虽然给人民币带来更大幅度的自由浮动,但同时也使人民币汇率的贬值预期加大,导致央行不得不动用外汇储备稳定汇率。您认为,未来在人民币汇率自由浮动的改革方面,应该注意些什么?

 

一方面,目前央行在离岸市场上大规模进行外汇干预以稳定离岸人民币汇率的做法欠妥。如果我们认为未来人民币兑美元贬值的方向是确定的,那么在离岸市场上抛售美元来稳定人民币汇率的做法实质上是国民福利向非居民的转移,这与在岸市场公开市场操作是“还汇于民”、“肉烂在锅里”大不相同;另一方面,目前维持汇改成绩的关键在于稳定人民币汇率运动预期。央行有两种潜在选择,一是建立一个宽幅目标区,例如正负10%的年度宽幅目标区。当汇率位于目标区内,央行不进行任何干预;否则央行将进行强力干预;二是索性不再干预外汇市场,让人民币兑美元一次性释放贬值压力,之后让人民币兑美元自由浮动。从理论上而言,后者更优;从现实出发,前者更可行。

 

4、除了汇改,央行在资本项目开放上也动作频频,但您对此资本项目的开放持谨慎态度。资本项目的开放,对SDR入篮意义有多大?资本项目的开放,可能带来什么问题?

 

资本账户加快开放无疑能够加快人民币的自由使用,这自然有助于人民币加入SDR。但是,在当前阶段下,过快开放资本账户可能显著加剧中国爆发系统性金融危机的风险。从外部来看,美联储即将步入新的加息周期;从内部来看,随着中国经济潜在增速的放缓,利率市场化之后国内金融风险逐渐浮出水面,中国居民对国内金融体系的信心将会下降。在此背景下加快资本账户开放,中国可能出现持续大规模资本外流。即使中国外汇储备高达3.6万亿美元,要应付如此大规模的资本外流还是恐怕力有不逮。而如果央行不能控制住或者对冲住大规模资本外流,这可能会造成汇率大幅贬值、金融机构破产倒闭,爆发货币危机、银行危机甚至经济危机。在资本账户开放问题上,中国政府仍应秉承渐进、可控、审慎的原则。

 

5、针对人民币未来是否有贬值空间,目前市场呈现出两种截然相反的声音,一种是,相比其他货币,人民币过去多年持续升值,现阶段贬值压力较大;另一种为,目前宏观经济层面不具备人民币贬值基础。对人民币的未来走势,您做何判断?

 

决定汇率的基本面,既要看经常账户,又要看资本账户。从经常账户来看,目前中国仍有较大的经常账户顺差,且这一顺差还会持续,这意味着人民币没有持续贬值的基础。但从资本账户来看,从14年第二季度至今中国面临持续的资本外流,这意味着市场存在持续的人民币贬值预期。综合经常账户与资本账户,我们要看外汇储备规模的增减。如果外汇储备规模持续下降,说明市场主体在买入美元、卖出人民币,这意味着贬值压力占了上风。我觉得今年年内人民币兑美元贬值幅度非常有限,年底人民币兑美元中间价可能稳定在6.5左右。但未来几年内,如果中国国内金融风险上升、资本持续大规模外流,那么我们应该防范人民币兑美元汇率显著贬值的风险。

 

6、经过央行近期的努力,您认为人民币今年底纳入SDR篮子的可能性有多大?接下来还有哪些“硬骨头”要啃?

 

在我看来,今年年底人民币被纳入SDR的概率约为50%。在此我想强调的是,如前所述,加入SDR的中短期收益有限,潜在风险却不容低估。因此对中国政府而言,不必对人民币是否被纳入SDR过度关注。如果过度关注,等于授人以柄,自己给对方对自己不利的谈判砝码。只要中国政府能够通过结构性改革提振中长期增长预期、加快金融市场改革以消化潜在风险、做深做强市场、避免系统性金融危机的爆发,人民币10年后必将成为国际化货币,而不论加入SDR与否。作为一个真正自信的大国,中国政府在此类事情上应该做到“任尔东西南北风”。

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