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资本账户应审慎开放 改革不能避重就轻

从1978年开始,中国在吸引和利用外资方面放松管制,事实上启动了人民币资本账户可兑换的进程。2012年。央行建议中国政府加快资本账户开放进程,也并不需要遵循特定的次序,并提出了新的资本账户自由化的时间表。也提出了一个新的资本账户自由化的时间表。然而在当前国内经济下行压力较大、结构性改革举步维艰的情况下,尤其是在人民币加入SDR的关键之年,资本市场的动荡使资本账户开放进程成为关注焦点。中国社会科学院世界经济政治研究所有这样一支团队,他们一直在致力于资本账户开放时间和步骤的研究,一直坚持其审慎开放的立场和推动汇率、利率市场化改革的决心。中国金融信息网人民币频道就相关话题专访了中国社科院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任研究员张明。

 

在岸和离岸市场产生了跨境套利机会

 

——中国金融信息网人民币频道:您和您所在的团队是从什么时候开始关注资本账户开放及人民币国际化相关研究的?为什么会关注到这一领域?

 

——张明:其实我们是很早就开始研究人民币国际化问题。从东南亚金融危机以后,我们所的一些老师就在研究人民币的跨境流通。由于当时中国政府承诺人民币兑美元不贬值,因此东南亚金融危机之后,人民币在越南、缅甸和蒙古等国作为硬通货被使用,当时人民币的跨境使用其实是一个市场化的行为。而在2009年中国政府开始推动人民币跨境使用后,我们认为,在人民币利率和汇率形成机制改革没有到位之前,推动人民币国际化会产生在岸和离岸市场人民币价差,产生跨境套利机会。

 

资本账户加速开放不可行

 

——中国金融信息网人民币频道:为什么我们要进行资本账户开放?人民币国际化和资本账户开放之间的关系是什么?

——张明:我们认为,人民币国际化和资本账户开放是一枚硬币的两面。人民币要成为国际货币,必然要开放资本账户。但是中国目前的国内金融市场发展水平,中国政府的金融监管能力,都不足以支撑一个充分的资本账户开放程度。现在跨境套利机会越来越小,决定人民币国际化的程度就是资本账户开放的程度。我们并不反对资本账户开放,但我们反对仓促的、事先设定时间表的资本账户开放。资本账户开放应该是成熟一步开放一步,应该秉持渐进、审慎、可控原则。尤其是在国内实体经济改革,金融市场建设没有到位的情况下,单独开放资本账户,就容易冒把金融危机引进门的风险。在当前这个国内外形势下,资本账户加速开放的风险很高。

 

——中国金融信息网人民币频道:近期中国资本市场出现大起大落?是不是印证了您的观点?也在证明您的观点?

 

——张明:可以试想一下,如果资产价格出现大跌前,资本账户开放了会是怎样的结果?我觉得最近发生的一系列事情都充分说明,中国政府目前的危机管理能力应对不了资本账户全面开放的局面。我们很多审慎的看法被市场证实。中国经济没有我们想象的那么强劲,中国金融市场没有我们想象的那么稳定,中国政府把控宏观经济和金融市场的能力没有我们想象中那么强大。

 

资本账户开放速度或放缓

 

——中国金融信息网人民币频道:这么看资本市场动荡反而是好事。那么您认为资本账户开放速度是否会就此放缓?

 

——张明:其实最近的市场震荡从长远来看是好事情。资本账户开放进程应该会有所放缓。下半年QDII2、深港通可能还是会推出,但是额度可能管得更严格一点。短期跨境资本流动的监测也会更严格一些。

 

——中国金融信息网人民币频道:那您是说要在汇率、利率市场化,国内结构性改革完成后再进行资本账户开放?如何更好的把握三者之间的关系?

 

——张明:这是很多人对我们的误解。资本账户也可以逐渐放开,额度可以逐渐放大,但收放应该有弹性。资本账户开放相当于缓冲器,有管制的时候可以适当隔离外部冲击;国内压力大的时候可以控制资本外流。尤其是在市场机制还没有完善的情况下,需要这样的缓冲。

 

——中国金融信息网人民币频道:资本账户开放有没有一个确切和预估的时间点?

 

——张明:资本账户开放是一个实验,应根据国内环境变化和资本异常流动相机抉择,很难预估预判。

 

不能用资本账户开放倒逼其他改革

 

——中国金融信息网人民币频道:事实上,我们注意到,从2012年开始“我国应该协调推进利率、汇率与资本账户开放”的观点被提出,并被学术界称为“协调推进论”,该观点被很多专家所学者所认同。您对“协调推进论”的看法是?

 

——张明:我是有反对意见的。近年来的国际金融文献都证明,金融改革的次序非常重要,是避免金融危机爆发的重要考量。当然我们已经看到,利率市场化已经基本上悄然完成,汇率市场化也在推进。这样的次序是正确的。但问题在于,利率汇率改革后都会有很多负面影响,消化这些影响需要时间。在这期间贸然开放资本账户,最后很可能会被迫重新回到资本管制。

 

在利率汇率充分市场化之前推进人民币国际化,就会造成在岸和离岸市场套利的虚假繁荣。此外,不能用人民币国际化作为目标来倒逼资本账户开放,不能转果为因。

现在的改革已经不能避重就轻,不能因为阻力小就先进行金融开放,这样做潜在风险非常大,甚至可能导致金融危机,那时候整个改革将全部无法推进。通过金融开放来倒逼国内金融改革是非常危险的一种做法。

 

对于资本账户开放,我们要有一套固有原则,我们也认为市场导向是正确的,但是改革必须有次序。也就是说,在利率、汇率充分市场化之前,在市场充分消化了利率、汇率市场化改革的阵痛之前,在中国金融市场还没有对民间资本充分开放之前,不能匆忙地全面对外国资本开放。过去几十年,新兴市场金融危机充分暴露了这一点。我们应该充分吸取这些国家的经验教训,没有一个国家永远不会发生金融危机。

 

改革不能避重就轻

 

——中国金融信息网人民币频道:您如何看待目前的中国经济?相应的政策建议是什么?

 

——张明:短期我们觉得中国经济坏不到哪儿去。今年的经济增长率即使没有7%,也在7%附近。因为中国政府无论是财政政策还是货币政策依然有很大的空间。但我个人比较担心中期增长。到了现在这个阶段,如果不能推动如下的结构性改革措施,、例如打破国有企业的垄断、向民间资本开放服务业、通过国企分红和政府减负,提高居民收入占国民收入的比重、加速国内要素市场的市场化改革等,中国经济中期增长速度可能急剧放缓。还应值得注意的是,如果实体改革跟不上,金融改革过快的话,就会诱发新的风险。

我们提出政策建议目标就是要维持中国经济的可持续增长和金融市场的稳定运行。我们也非常期望中国政府能够在经济下行、风险频发的局面下,能够真的痛下决心,推动国内结构性改革。

 

人民币国际化的新发展

 

——中国金融信息网人民币频道:国内经济增速的放缓是否会影响人民币国际化的推进?

——张明:对于人民币国际化的观点尽管总体是审慎的,但是每一步我们都是关注的。我们觉得,应该鼓励人民币国际化的正面成就,并不是完全否定。人民币国际化发展到现在,前几年是靠汇率升值预期与双边利差来推动,但未来这样的吸引力难以为继。未来人民币国际化的推动力还要来自经济的可持续增长,金融市场逐渐放开和竞争力。随着资本泡沫的挤出,人民币国际化在未来一两年可能要放缓。但是这样的放缓是正常的,健康的。

 

——中国金融信息网人民币频道:人民币国际化放缓,我们现在就集中精力做国内改革。

——张明:中国政府只能把国内改革作为重点,作为一个大国,你不能把外界的认可作为施政重点,这样就会出问题。未来有三件事最重要,国内经济增速未来10年能不能保持6%-7%的增长,这不容易。中国金融市场能不能持续的做大做深。未来10年能不能避免系统性金融危机。这三件事做好,10年后人民币的影响力肯定超过日元和英镑。不主动推也会国际化。综上所述,人民币国际化的前景并不取决于国际化本身,而是取决于国内改革的前景。

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