邹晓梅  张明

摘要：本文研究了日本资产证券化发展的经验、特点及其对中国的启示。抵押贷款支持证券（MBS）是日本最主要的证券化品种，而日本住房援助机构（JHF）是住房抵押贷款支持证券最主要发起人。信托银行在日本资产证券化过程中发挥了积极作用。与传统证券化相比，日本房地产投资信托（J-REITs）在盘活房地产存量资金方面发挥着更为重要的作用。立法先行是日本资产证券化发展的重要特点。

与美国和欧洲相比，亚洲资产证券化的起步整体较晚。亚洲资产证券化的快速发展是在1997年亚洲金融危机之后。资产证券化一度被日韩等国作为处理不良资产、解决金融市场资金短缺的重要工具。日本是亚洲资产证券化发展最早、市场规模最大的国家。日本是中国的近邻，两国在金融结构、法律体系和传统文化等方面有着诸多共同点，因此，与美欧资产证券化相比，日本的资产证券化实践可能对中国资产证券化发展更有启示意义。

日本资产证券化的发展先从资产支持证券（Asset-backed Securities，ABS）开始，之后是以公司债券和贷款为基础资产的担保债务凭证（Collateral Debt Obligation，CDO），直到2002年，住房抵押贷款支持证券（Mortgage-backed Securities，MBS）才成为日本资产证券化市场上最主要的产品。

从基础资产来看，日本的证券化产品大致可以分为MBS、CDO和ABS三类。截止2015年3月，日本MBS（包括住房抵押贷款支持证券RMBS和商业地产抵押贷款支持证券CMBS）的规模为14.96万亿日元，占日本证券化规模的88%，其中RMBS为14.55万亿日元，占MBS余额的比重为97%。ABS（基础资产包括租赁、消费贷款、购物信贷、应收款和商业账单等）的规模为1.83万亿日元，CDO的规模仅为0.28万亿日元。从发行规模来看，RMBS一直占据着主导地位，特别是在2008年金融危机之后，其它种类证券化产品的发行规模显著被下降。

从证券化产品的最终形态来看，日本资产支持证券主要包括债券和信托收益权两类，信托收益权主要由信托银行发行。截止2015年3月，日本债券类证券化资产的规模为12.51万亿日元，信托收益权类证券化资产的规模为4.18万亿日元。

从证券化产品的偿付方式来看，日本的资产支持证券主要以过手证券（pass-through）为主，到期一次性偿付和分期付款所占比例较低。这主要是因为日本最主要的资产支持证券发行人住房援助机构（Japan Housing Financing Agency，JHF）所发行的RMBS为过手债券，即SPV并不对基础资产产生的现金流进行任何剥离和重组。

与美国和欧洲的资产证券化相比，日本的资产证券化市场具有如下典型特征：一是信托银行积极参与资产证券化。二是政府支持机构在居民住房抵押贷款证券化过程中发挥着主导作用。三是日本房地产投资信托（J-REITs）在不动产证券化过程中发挥了重要作用。四是立法先行是日本资产证券化发展的一大特点。

日本的资产证券化实践至少可以给我国资产证券实践提供以下四点启示：首先，应借鉴信托银行模式，以充分发挥中国信托企业在盘活资金方面的作用；其次，政府提供的支持有利于证券化市场的培育；再次，应大力发展REITs市场，这一方面有助于为房地产开发融资，另一方面也有助于降低房地产投资门槛；第四，完整的资产证券化立法是资产证券化市场蓬勃发展的关键。

文章原题为：【论文纵览第004号】日本资产证券化实践：现状、特点与启示

        原文即将发表于《南方金融》。