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特朗普时代的美元汇率何去何从?

美元是目前全球最重要和最具影响的世界货币,美国经济的好坏、美国政府的政策取向和美元走势深刻影响着世界经济。次贷危机以来,尤其是近三年以来,美元指数逐步走强。特朗普胜选之后,美元指数再度冲高,2017年开局以来,特朗普的各项政策主张逐渐出台,美国股市和债市受政策影响仅为明显,但美元指数则从年初至今有所调整。特朗普时代的美元政策将会何去何从?
 
问题1:有研究指出,美元的长期走势取决于美国经济的基本面,从美国次贷危机至今的经济增长,就业和物价状况,以及经常项目收支的改善看,美国经济有望继续走在稳健复苏的轨迹上。同时,美联储的加息趋势,和美国十年期国债收益率的持续上升,似乎也在支撑美元稳定走强。两位认为,在近年年内,强势美元是继续延续,还是有可能出现和美国经济所有偏离的温和偏弱的美元?
 
张明:我认为,在2017年,美元走势会依然比较强,但不会太强,全年美元指数可能在100左右上下波动,很难超过105甚至110。
 
支持美元走势依然比较强的主要理由包括:第一,美国实体经济的确发生了实质性复苏,例如产出缺口已经基本消失、通胀水平已经接近美联储目标通胀率水平、失业率已经降至5%以下;第二,美联储已经进入货币政策正常化周期。2017年之前已经加息两次,2017年预计还会加息两次,最近美联储耶伦表示可能会开始缩表。货币政策收紧会支持美元走强;第三,2017年全球政治经济领域的不确定性依然很大,而作为避险资产的美元可能再度受到投资者青睐。
 
不过,美元指数也不会太强。首先,过强的美元不但会打压美国出口增长与相应部门的就业,而且会降低美国跨国公司的全球收益、进而对美国股市产生负面影响;其次,当前市场对美国经济的复苏势头与美联储加息频率可能有些过于乐观,未来可能向下调整;再次,特朗普政府最近针对某些国家汇率操纵的指责、以及可能发动贸易战的风险,也会抑制其他货币对美元的贬值。
 
问题2:从以往的规律看,如果共和党人执掌美国经济,则其汇率政策往往偏向于弱美元,但新任总统特朗普又有和传统共和党人有所差异的政策主张。特朗普在内政方面强调再制造业化、减税和基建等,他的这些设想可能会增加美国财政赤字的压力。同时,特朗普曾在竞选期间和当选之后公开表示,强势美元有损美国经济的竞争力,同时他也批评欧元、日元、人民币等存在币值低估。在两位看来,除了美国经济基本面对美元的影响之外,特朗普的执政风格可能会对美元走势产生怎样的影响?
 
张明:的确,正如特朗普政府在很多问题上的政策主张存在冲突一样,他在汇率问题上的相关表态也是比较纠结的。一方面,特朗普政府的扩张性财政计划将会加剧短期的增长与通胀、加大联邦财政赤字与政府债务,这必然导致美联储加快加息进程,从而推高美元汇率;但另一方面,为了维持增加就业的承诺(或者至少为不能增加就业找到一个借口),特朗普政府又不能接受美元强劲升值,他们目前似乎在采取寻找替罪羊的策略,拿德国、日本以及未来拿中国开刀。如果这些国家屈从压力、稳定本币兑美元汇率,那么美元汇率的升值幅度就必要有限。但如果这些国家没有屈从压力,最终爆发贸易战,这对美元汇率的影响就比较复杂了。由于贸易战在初期可能导致美国经常账户逆差缩小,这可能推升美元汇率。但贸易战最终将会导致美国经济增长放缓与国民福利下降,这最终可能会成推动美元走弱。
 
问题3:美元的国际地位决定了其走势对全球经济金融的影响巨大。进入2017 年以来,欧元、日元等非美元货币,以及一些新兴国家的货币,均对美元小有升值。从美国经济和世界经济走势的差异性,美联储政策走势和全球中长期流动性拐点的关联性,以及特朗普政府的政策主张等因素看,两位觉得世界主要经济体货币当局的政策选择,会受到美元走势的较大影响吗?
 
张明:根据经典的三元悖论,如果资本流动是基本自由的,而一国政府又试图维持本币兑美元的大致稳定,那么该国就很难实施不同于美联储的货币政策。当前,受美联储加息影响,欧洲央行与日本央行的负利率政策似乎有所转变,全球负利率资产规模显著下降,中国国内银行间市场利率也有所上升。这表明,美联储加息似乎产生了一定程度的溢出效应。然而,由于欧元区与日本实施的是浮动汇率制,而中国政府已经显著收紧了资本流出管制,因此,美联储货币政策对全球的溢出效应又是比较有限的。我认为,至少从目前来看,美联储步入加息周期并未扭转全球流动性过剩的局面,全球流动性拐点尚未到来。
 
问题4:特朗普时代的美中关系,会否折射到美元和人民币的关系之上?一些研究指出,人民币汇率走势和美元走势密切相关,深层原因在于中美经济的高度相关。另一些研究则指出,人民币汇率走势主要取决于投资者对中国经济的理解和预期,中国经济新常态和市场预期的调整对人民币汇率影响更显著。两位觉得特朗普时期,美元和人民币会运行在更紧密挂钩还是各弹各调的适当脱钩状况?
 
张明:我个人支持人民币与美元脱钩,实施更具弹性的人民币汇率制度。对中国这样的大型开放经济体而言,货币政策应该根据国内宏观经济形势的变化来制定,而非对美联储货币政策亦步亦趋。与此同时,尽管当前资本账户管制有所收紧,但中长期来看开放依然是大势所趋。这就意味着,中国央行最终应该实施自由浮动的汇率制度。不过,从当前的现实状况来看,央行维持当前的汇率形成机制仍是大概率事件。如果美元整体走强,那么人民币仍会大致盯住CFETS货币篮,而对美元温和贬值。当前特朗普政府可能针对人民币汇率与中国出口商品发难,这也会限制中国央行让人民币兑美元一次性贬值的空间。因此,预计2017年人民币兑美元仍会呈现温和贬值态势,贬值幅度略低于2016年的6%。2017年年底人民币兑美元汇率可能会下降至7.2-7.3左右。
 
注:本文为笔者接受《中国外汇》副主编钟伟教授的书面访谈实录。尚未发表,谢绝传统媒体转载。
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