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如何度量金融系统性风险:一个文献述评

文 | 陆婷 张明
 
本轮全球金融危机爆发以后,如何评估、防范与化解金融系统性风险,成为全球范围内广受关注的学术性与政策性问题,而全面、系统与准确地度量金融系统性风险,是评估、防范和化解系统性风险的逻辑起点。尽管系统性风险的定义在全球金融危机后才逐渐清晰,但事实上有关其度量和预警的研究却远早于此,只不过当时的理解仅仅停留在“金融体系风险状况”的层面。由于系统性风险测度是系统性风险防范和化解的基础,因此金融危机后,这些与度量相关的研究被一脉相承地继承下来,并不断结合新型理论和技术,发展出一套庞大复杂的体系。
 
本文试图对截至目前的国内外对系统性风险度量的研究做一个梳理,在介绍各种度量方法的基础上,对它们的优劣势和有效性做出分析,并结合国内文献对系统性风险的测度,给出我国系统性风险研究现状的一个大致总结。文章的结构安排如下:第一部分,分析了本文的研究背景和思路;第二部分,概述了国外目前主流的四类系统性风险度量方法,并对它们的特点和有效性进行了分析评价;第三部分,重点探讨了国内系统性风险测度研究的进展,对比分析了它们的方法和结论,并对我国在金融系统性风险方面的研究进行了初步总结;第四部分,是全文的结论,并提出后续研究方向。
 
国际上用于度量系统性风险的四类主流方法包括网络分析法、尾部度量法、或有权益分析法与宏观压力测试法:
 
网络分析法关注的是机构之间相互关联所构成的网络结构。这种关联既可以由资产负债表相互敞口构成,也可由支付结算体系内的对手方关系构成,还可以由某种信息层面的关系构成。由于这些关联性的存在,当一家或多家银行遭遇冲击事件而无法正常运营时,传染机制会将这种倒闭风险传播给银行的对手方,甚至逐步扩大至整个金融系统。使用网络分析法来描述和模拟这种传染机制是非常自然的选择。它兼具直观和贴合实际的优点,能够有效反映出银行间风险暴露的情况,从而测算出银行网络中积累的系统性风险。
 
尾部度量法依赖于金融市场的数据,并强调了对尾部风险的关注。该方法通过金融机构资产收益在统计上的尾部特征来测度系统性风险。由于发达金融市场的市场数据频率高、透明度好、可获取性强,因此自尾部度量法出现以来,就广受相关国家研究者的推崇。他们通过使用不同的市场数据、设计不同依赖性的测度方案等方式,开发出形形色色的尾部度量法。同时,由于尾部度量法能够有效识别单个机构的扰动对整个金融体系的影响,它也常常被用作考察单个机构对系统性风险贡献度的方法。目前国际上最流行的四种尾部度量法分别是边际期望损失法(Marginal Expected Shortfall,MES)、系统损失预期法(Systemic Expected Shortfall,SES)、系统风险指数法(Systemic Risk Measure,SRISK),以及条件在险价值法(CoVaR)。
 
或有权益分析法(Contingent Claims Analysis,CCA)属于结构性的方法。结合金融机构相关负债信息和权益的价格及波动性,CCA方法就能够计算出隐含市场预期(而非资产负债表上)的机构资产价值和波动性,并由此计算出违约概率、违约损失率、预期损失等衡量金融机构债务风险的指标。就具体操作步骤而言,CCA方法首先需要从银行资产负债表中提取出该银行的相关负债信息,再利用公司的股权数量以及股价信息算出股权市场价值及其波动率。随后,根据Merton模型中公司股权价值和资产价值之间的关系,计算出银行的资产价值及其波动率。通过假设公司资产价值的对数值服从正态分布,上述信息可进一步计算得到银行债务的违约距离和其他衡量银行债务风险的指标。
 
压力测试对于金融机构来说并不陌生,它是评估极端风险事件对机构或金融体系潜在冲击的常用工具。与之类似,宏观压力测试考察的是整体经济在压力情景下的稳健性,而压力情景的设定则通常来源于历史情景数据或专业性假定。
 
然而,大量针对度量方法的研究虽然使得系统性风险度量在技术方面不断得到完善,却也带来了度量方法理论基础较为薄弱、无法判定优劣性等缺陷。一方面,各类度量方法对系统性风险水平和系统重要性机构的结论存在差异,增加了监管机构在实施相应宏观审慎监管时的难度;另一方面,不少度量方法事实上未能捕捉到系统性风险的系统性和多维性,它们与简单的单指标测度结果相差无几。因此,强化与完善系统性风险度量研究的理论基础,建立系统性风险度量方法有效性的评判标准,是未来系统性风险度量研究想要取得突破性发展所必须予以重视的问题。
 
国内围绕系统性风险测度的研究主要分为两部分:一部分着力于国外系统性测度方法的介绍和引入;另一部分,则积极将这些系统性风险测度方法应用于我国金融体系,试图对我国系统性风险状况做出判断。后者又可划分为两大类:一类直接度量整个体系的系统性风险;另一类则利用系统性风险度量方法,尤其是尾部度量法,分析单个机构对系统性风险的贡献度。
 
受到我国金融市场发展程度的限制,学者们在对我国金融体系整体系统性风险进行度量时,更倾向于运用资产负债表相关的度量方法,如传统的指标体系法、网络分析法和或有权益分析等。通过实证分析,大部分学者认为,我国金融体系整体经营状况良好,系统性风险处于可控范围,因此他们转而关注单个机构对系统性风险的贡献度问题,并通过不同的检验方法、不同的数据区间,得出了不同的系统重要性机构排名。尽管结论不统一,但规模、杠杆率和关联性对银行系统重要性地位的决定性影响得到了普遍认同。
 
总体来看,国内系统性风险度量研究存在以下两方面的不足:一是缺乏针对我国金融体系特征的系统性风险度量方法的设计。我国金融体系与发达国家差异显著,也未经历过危机状态,缺乏危机界定的数据与指标,导致许多系统性风险度量方法的适用性较差。虽然部分学者考虑到这一点并试图对国外度量方法加以修正,但所取得的效果并不明显。二是由于我国金融业开放程度有限,现有研究较少考虑国内金融机构与国外机构之间的关联和传染问题。未来,随着我国金融业的不断开放,我国金融机构与国外金融机构、我国金融市场与国际金融市场之间的关联度必将不断加深。如何把这些因素也纳入我国系统性风险度量研究的范畴,是个值得思考的问题。未来的系统性风险度量研究宜沿着两个方向展开:一是强化与完善系统性风险度量研究的理论基础,二是建立系统性风险度量方法有效性的评判标准。
 
陆婷,副研究员,中国社会科学院世界经济与政治研究所
张明,研究员,中国社会科学院世界经济与政治研究所
 
本文为精编版,全文详见《金融监管研究》2017年第6期。
 
 
 
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