2020年第一二季度，中国GDP季度同比增速分别为-6.8%与3.2%。目前市场普遍预测，2020年全年中国GDP增速有望达到2-3%。市场上甚至出现了更加乐观的预测，认为今年中国GDP增速能够达到3%以上。笔者认为，如果今年全年中国GDP增速能够达到2.5%，就实属不易。我们不应该对短期增长前景过于乐观，而应警惕经济增长不及预期的风险。

 

根据笔者的估算，如果今年第三、四季度的GDP同比增速分别为5%与6%，那么全年GDP增速能够达到2.2%；如果今年第三、四季度的GDP同比增速均能达到6%，那么全年GDP增速能够达到2.5%；如果今年第三、四季度的GDP同比增速分别为6%与7%，那么全年GDP增速能够达到2.7%。

 

基于以下三方面理由，笔者认为，我们不应对第三、四季度GDP增速报以过高的期待。

 

首先，从通货膨胀指标来看，目前中国经济还存在着较为明显的通缩压力。一方面，中国CPI同比增速已经由2020年1月的5.4%下降至2020年9月的1.7%，下降了3.7个百分点。更令人担忧的是，剔除了食品与能源价格的核心CPI同比增速则由2020年1月的1.5%下降至2020年7月至9月的0.5%，这是自2010年3月以来的十年内最低点。另一方面，中国PPI同比增速在2019年7月至2020年9月这15个月中有14个月呈现负增长（除2020年1月外）。CPI与PPI同比增速双双下行，说明当前中国经济面临的主要矛盾依然是总需求不足，也即当前经济增速依然显著低于潜在增速。

 

其次，从消费、投资与净出口三驾马车的增长动力分布来看，迄今为止的经济复苏呈现出非常典型的不平衡特征，作为最重要引擎的消费迄今为止复苏乏力。2020年第1季度，最终消费、资本形成总额以及货物与服务净出口对GDP增长分别拉动了-4.4、-1.5与-1.0个百分点。2020年第2季度，上述指标分别为-2.3、5.0与0.5个百分点。不难看出，导致GDP增速在今年2季度显著反弹的主要因素，首先是投资，其次是净出口，消费复苏依旧较为乏力。

 

受疫情影响，中国社会消费品零售总额同比增速在今年1-7月均呈现负增长，直到8月份才由负转正，但仅为0.5%。疫情显著冲击了中国的就业市场，改变了劳动者对未来工作与收入的预期，这是消费增长乏力的深层次原因。但从前8个月的数据来看，今年全年消费很难有亮丽表现。但考虑到2019年最终消费支出占GDP的比重已经超过55%，一旦消费增长不尽如人意，要保证经济增长维持在特定水平上，就需要投资与净出口显著发力。

 

截止2020年8月，中国固定资产投资累计同比增速仍未转负为正，仅为-0.3%。在三大投资中，截止8月份，房地产、基建、制造业投资累计同比增速分别为3.0%、-0.3与-8.1%。从中不难看出，今年房地产投资表现最为亮眼，而制造业投资表现一直在拉低固定资产投资增速总体水平。不过，自今年8月以来，随着国内一些城市房价有所反弹，针对房地产行业的调控似乎出现新一轮收紧，这意味着未来一段时间房地产投资增速可能会受到负面冲击，难以继续强劲复苏。此外，考虑到目前国内外需求依然总体疲弱，在最终需求没有显著改善之前，制造业企业更多会充分利用现有产能，而不会显著扩大投资规模，这意味着未来一段时间内制造业投资增速将会依然疲弱。这就意味着，如果未来固定资产投资增速要继续快速回升的话，这就需要基建投资进一步发力。不过，基建投资能否持续发力，取决于地方政府财政状况以及市场融资松紧程度。

 

自2020年第2季度以来，中国出口增速显著反弹，导致贸易顺差迅速扩大。中国出口同比增速由2020年1-2月的-17.2%反弹至2020年9月的9.9%，中国的货物贸易顺差则由2020年第1季度的128亿美元飙升至第2季度的1547亿美元，第3季度进一步上升至1583亿美元。因此在2020年第二、三季度，净出口对中国GDP增长的贡献将显著为正。然而，随着全球其他国家逐渐从疫情中恢复，中国在疫情爆发期间全球产业链上不可替代的地位将有所削弱，这可能导致出口同比增速与贸易顺差在今年第四季度有所下降。换言之，净出口对中国GDP增长的贡献在2020年第四季度可能高位回落。

 

再次，中国财政赤字规模在2020年可能显著超过预期，而进一步发债融资的努力将会受到目前市场利率高企的限制。截止2020年8月，中国公共财政收入与税收收入的累计同比增速分别为-7.5%与-7.6%，在今年年内要转负为正还存在相当大的难度。考虑到疫情爆发后中国政府财政支出显著增加，这就意味着，今年最终的财政赤字占GDP规模可能显著超过此前预期。换言之，中国政府可能需要加大发债规模来融通支出。但由于货币政策在今年5月之后事实上边际收紧，导致10年期国债收益率已经由今年4月初的2.5%以下上升至9月底的3.15%左右。这意味着中央与地方政府的发债成本将会相应上升，这无疑会降低各级政府发债的积极性与资金可得性，进而会对未来一段时期的政府支出与基础设施投资产生负面影响。

 

综上所述，笔者认为，在考虑了上述三重因素之后，再考虑到错综复杂的国际环境，当前我们不应对经济复苏势头过于乐观，而应警惕经济增长不及预期的风险。宏观政策应充分考虑当前环境的复杂性，仍应保持宽松势头以协助经济增速恢复至潜在水平，而不应过分收紧从而抑制了经济复苏。

 

注：本文为《中国外汇》2020年第20期专栏文章，转载请务必注明出处。