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如何看待一季度的经济开局?

注:以下是笔者接受《中国外汇》圆桌讨论栏目书面访谈的回复,主持人为钟伟教授。尚未发表,谢绝转载。 

    2013年中国经济的开局数据已公布,GDP同比增长7.7%,环比仅增1.6%,低于市场的普遍预期。从趋势看,仍然运行在2011年以来形成的下行减速趋势中。过去两年,即便有超过GDP增速加通货膨胀的温和货币供应增速,以及更快的社会融资规模增速;即便有超过GDP1%以上的财政赤字,中国经济仍在每年惯性下行1.2%个百分点以上。因此,要维持2013年中国经济的弱复苏,也许需要政策更有新意。如何解读这些开局数据?这给全年宏观经济运行以何种预示?

    问题1:您如何看待1季度的投资增速?1季度固定资产投资增速为20.9%,高于12年年底的20.6%,从结构来看,基建投资增速依然保持向上势头,3月份为25.6%,不仅高于12年年底的13.7%,而且高于1-2月份的23.2%,主要是水利、交通的投资增速较快。另外房地产投资增速也较快。这种势头在第2季度能否持续?

    1季度固定资产投资增速反弹应该算是在市场意料之中。尽管制造业投资受产能过剩与外需低迷影响而增速较低,但基础设施投资增速快速增长、房地产投资增速持续反弹,导致整体投资增速稳中有升。

    这一势头在2季度有望延续。首先来看负面因素,其一,受新一轮房地产宏观调控影响,房地产市场在经过一段时间的火爆后可能会显著降温,由此造成的销售增速下降将会影响到房地产开发投资增长;其二,产能过剩与外需持续低迷仍会制约制造业投资增长。然而,以下两方面因素有望推动投资增长:第一,从政治经济周期来看,地方政府在换届之后通常会有很强的激励来推动基础设施投资增长。目前已经有不少地方政府打着“城镇化”的旗号推出了新的大规模基建计划;第二,1季度无论银行信贷增速还是社会融资总量均处于极高水平。鉴于1季度GDP增速下滑,中国政府短期内很难收紧流动性。如此宽松的流动性环境无疑将会促进未来一段时期的投资增长。

    问题2:两位如何看待工业运行?从工业增加值来看,由于3月份工业增加值增速为8.9%,导致1季度工业增加值增速降低至9.5%,其中,3月份工业增加值增速为什么较低?是当期需求疲弱,还是企业对未来的需求预期较为谨慎?从1季度的用电量和PPI的趋势看,3月份企业盈利增速恐怕也将明显低于1-2月,第2季度工业运行,是否会增速和盈利双双下滑?

    3月份工业增加值增速较低,可能既与当期消费疲软有关,也与企业对未来市场需求增长信心不足有关。当期消费疲软可以从社会零售品销售总额增速窥见一斑。而目前全球经济与中国经济增长面临的不确定性、很多制造业行业的过剩产能、依然较高的产成品库存水平,都可能导致企业产能利用率不足、工业增加值与工业企业利润增速下滑。3月份用电量几乎是零增长,说明高耗能产业处于较为严重的开工不足状态。

    2季度工业运行难以出现趋势性逆转。一方面,欧债危机仍在深化、美国就业数据恶化,意味着外部需求可能持续疲软;另一方面,日元大幅贬值造成人民币有效汇率快速升值,这已经并将继续对中国出口造成负面影响;此外,国内消费需求短期内难以快速上升。产能过剩的问题只能缓慢解决。部分行业企业可能启动去杠杆化进程。2季度工业产出增速与工业利润数据即使不双双下滑,也难以呈现出较快增长。 

    问题3:经济开局在消费方面似乎也无亮点。社会零售商品消费总额增速从12年年底的15.2%下降到3月份的12.6%。人们普遍猜测可能是受到“八项规定”的影响,规模以上餐饮企业增速从12年年底的12.9%下降到3月份的-2.6%,为过去30年来首次负增长,由此导致整个餐饮的消费增速从12年年底的13.6%下降到3月份的8.5%。但是,餐饮消费占整个零售消费的比重大约为11%,高档餐饮消费占社零的比重仅仅约为3.4%,其增速下降15.5%对社零增速的负向拉动也不过0.5个百分点。如何解释消费的明显滑坡及其趋势? 

    消费增速的滑坡,一方面的确与国八条的出台密切相关,无论从上述数据,还是从身边观察来看,反腐败行动的确对餐饮业造成了很大冲击。此外,1季度服装、汽车、石油及制品的消费增速相对较低,不知道是否也与国八条有关。另一方面,1季度城镇居民与农村居民的可支配收入实际同比增速双双下滑,这可能也是消费增速下滑的重要原因。

    不过,笔者预计未来几个季度的消费增速有望反弹。其一,尽管1季度GDP同比增速有所下滑,但1季度劳动力求供比已经由2012年第4季度的1.08上升至1.10,这不仅是自2001年该数据发布以来的最高水平,而且是连续10个季度劳动力求供比高于1。紧张的劳动力市场意味着工资水平(尤其是非熟练劳动力的工资水平)仍有望持续上升。由于非熟练劳动力的边际消费倾向较高,这无疑会推动消费增速反弹;其二,前一段时间房地产市场销售火爆,购买这批房产的消费者很可能在未来半年内进行装修与购置家具、家电,这也会促进消费增速在短期内反弹;其三,国八条能够在长期内能否一直强有力地执行,目前还有待观察。而一旦反腐力度放松,对高端餐饮、奢侈品的消费需求就会卷土重来。 

    问题4:在2月份的CPI公布之后,人们曾对年内通胀形势十分担忧,但1季度的数据显示,CPI显著回落,甚至PPI也陷入更低水平,随着经济复苏的疲弱,通胀压力也在逐步下行,两位认为在通胀方面,2季度和年内存在反弹的可能性吗?PPI有机会回到零以上吗? 

    通胀方面,2季度显著反弹的可能性不大,下半年反弹的概率较大。先看CPI。从粮食价格来看,短期内蔬菜价格仍在下降,而猪肉价格较为稳定,但从中期来看,新一轮猪肉与粮食价格的上升周期已经启动。从PPI向CPI的传导来看,前一段时间PPI同比增速一直是负增长,成本推动的压力不大。从货币增速来看,不仅M1增速已经步入上行周期,而且自去年年底以来宽松的社会融资状况,在经过一段时滞后也可能推高商品价格。

    PPI同比增速上半年回到零以上的可能性不大,一方面全球需求疲软导致能源与原材料价格处于低位,另一方面中国企业的采购活动也比较低迷。然而,考虑到发达国家集体量化宽松政策造成全球流动性过剩,如果下半年全球总需求有所改善,则全球能源与大宗商品价格可能显著反弹,这有可能导致中国PPI同比增速重返正增长。 

    问题5:从拉动经济增长的三大动力看,1季度投资、消费、净出口对GDP的拉动分别为2.3%4.3%1.1%。投资对GDP的拉动较低,这与20.7%固定资产投资实际增速似乎不相符。原因何在?未来维持GDP弱复苏的动力何在?中国经济增长能否出现启稳迹象?这需要宏观调控政策如何有新意的微调?

    1季度固定资产投资增速较高,但投资对GDP拉动作用较低,原因可能在于:在计算GDP增速时,使用的是固定资本形成总额指标,而非全社会固定资产投资指标。全社会固定资产投资指标包括土地购置费、旧设备与旧建筑购置费,而固定资本形成总额不包括这些费用。1季度中国房地产市场行情火爆,可能造成全社会固定资产投资规模显著高于固定资本形成总额。

    未来维持GDP复苏的动力依然在于内需。从投资角度来看,基础设施投资增速有望稳中有升,这将有效对冲房地产投资增速的下降与制造业投资增速的低迷。从消费角度来看,农民工工资收入的较快上涨有助于促进消费增长。中国经济增速短期内可能稳定在7.5%至8%的区间内。宏观政策方面,政府应该加大积极财政政策的力度,尤其是通过结构性减税来增加居民部门的可支配收入;货币政策应该维持中性略偏宽松的格局,应避免使用新一轮大规模信贷注入政策。

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