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日本管理金融系统性风险的经验教训 ——中国金融系统性风险评论之十

发表于《东方早报之上海经济评论》,2014年12月9日,转载请注明出处。


我在《上海经济评论》已经集中写过九篇关于中国金融系统性风险评论的专栏文章,但由于对此问题的观察与思考并未结束,因此笔者仍将不定时地继续更新这一系列评论。

众所周知,日本在1990年代初遭遇股市与房市的双重泡沫破灭后,几乎花了二十年时间来修复各部门的资产负债表。在进而遭遇老龄化冲击之后,日本经济迄今为止都尚未恢复元气。安倍经济学的实施使得日本经济增速大起大落,由于结构性改革付之阙如,目前日本增长已经疲态尽显。笔者也曾指出,未来十年中国面临跌入日本陷阱与拉美陷阱的风险。因此,全面梳理与归纳日本政府应对金融危机的经验教训,对中国避免重蹈覆辙具有重要意义。

近日,笔者在东京参加了由日本明治大学与中国社科院举办的关于金融自由化的双边研讨会。在会上,来自日本金融服务局(JFSA)的Ryozo Himino先生关于日本银行业危机经验教训的发言,让我获益良多。在本文中,我将介绍他的主要观点,并结合自己的观察与思考,来概括日本管理金融系统性风险的经验教训以及对中国的启示。

Himino先生首先将日本的金融周期(以国内信贷占GDP的比率来刻画)分为五个阶段。第一个阶段为1990年之前,即资产价格泡沫的形成期与超额债务的累积期;第二个阶段为1990年至1997年,即银行吸收金融市场冲击的时期;第三个阶段为1997年至1998年,即银行危机集中爆发期;第四个阶段为1999年至2004年,这是日本政府修复借款方资产负债表的时期;第五个阶段为2004年至今,他将其定义为“后借款方资产负债表修复期”。随后,他重点介绍了后三个阶段日本政府的经验教训,这三个阶段是日本银行业危机爆发以及随后日本政府如何管理危机的时期。

在第三个阶段,日本政府的经验教训包括:第一,一个非系统性的案例可能产生一种系统性的信号显示效果。例如,引爆日本1997年系统性金融危机的,实则是1995年以来一些看似无关紧要的小银行的倒闭,这改变了市场的信心与预期;第二,政策的排序至关重要。他的如下比喻非常精彩:在做外科手术之前,至少先得把手术室搭建起来;第三,在公布坏消息的同时,要公布如何补救的策略。更重要的是,及时的披露要与及时的行动相匹配;第四,在应对危机时,具体的细节安排非常重要,例如如何避免银行挤兑、如何应付媒体、如何保证银行业经理层的心理健康等。魔鬼在细节中;第五,对管理层与股东要严厉一些,但对贷款人应更加谨慎。尽管对贷款人严厉可能控制道德风险,但矫枉过正的结果是贷款人心灰意冷、不再愿意放款;第六,在使用纳税人的钱之前,必须首先获得公众的支持。

以上经验教训对中国政府的启示是很强的。例如,我们不能仅仅因为自己对中国金融体系有“充分”的信心,就拒绝未雨绸缪地制订管理危机的具体预案;即使在让中小机构破产之时也必须小心,需要提防其可能引发的“涟漪效应”;一旦爆发危机,严防死守不披露不是一个好策略,反之应该及时披露相关情况并及时加以应对;无论是资本账户开放还是管理金融危机,弄清楚政策的先后次序都非常重要。那种认为很多举措能够平行推进的想法,很可能是过度自信了;在进行大规模的财政刺激之前,应该通过各种手段(听证会、新闻发布会等)来赢得公众的支持。

在第四个阶段,日本政府的经验教训包括:第一,只有当借款人的资产负债表修复完毕之后,银行业危机才会真正结束;第二,借款人资产负债表的修复与银行业的重建应该同步进行,第三,只有当银行计提了充分的坏账准备与进行了严格的资产负债重新估值后,借款人的资产负债表修复过程才能真正开始。

1990年代晚期管理上一轮坏账周期的过程中,中国政府主要关注银行部门资产负债表的修复(通过发行特别国债、成立不良资产管理公司来以市价收购银行的不良贷款),而相对忽视了借款人的资产负债表修复。而在下一轮坏账周期到来时,如何能够通过重振经济、提高企业利润率来提高企业的偿还债务能力,是与如何解决银行坏账同等重要的问题。在这个问题上,日本还有一个负面教训,即危机后通过各种措施,不让事实上丧失了竞争力的企业与银行倒闭,从而造就了一大批僵尸企业与僵尸银行,这显著阻碍了日本全要素生产率的增长。在这一问题上,中国政府应该高度重视,不要努力去挽救那些本该倒闭的非系统重要性机构,但同时应注意控制这些机构倒闭可能带来的连锁反应。

在第五个阶段,尽管资产负债表的修复与资产价格的下降已经结束,但日本经济依然难以摆脱滞涨的局面。这表明上看来是日本银行业持续缺乏信心从而不愿意房贷,实际上反映了三个更深层次的问题:人口老龄化的加剧、与亚洲邻国(例如韩国)相比竞争力的下降,以及全要素生产率的增速放缓。在笔者看来,这三个问题正是日本经济长期缺乏活力的根源。

拜计划生育政策所赐,中国的人口老龄化速度更加迅猛,如何缓解人口老龄化速度、以及如何应对人口老龄化对增长与创新造成的不利冲击,是中国政府面临的严峻考验。一个有趣的问题是,向来被贴上人口大国标签的中国,在未来的某一天是否会通过引入外国移民来缓解人口老龄化问题?随着国内各种要素价格的上升以及人民币汇率的升值,中国传统制造业的相对竞争力显著下滑,如何通过创新来实现中国相关产业的技术升级?金融深化与打破国企垄断恐怕是绕不过去的坎。否则,全要素生产率的停滞也将是困扰中国经济的梦魇。

最后,Himino先生还总结了日本危机为中国提供的综合教训,即一旦爆发危机,应该制定一张全面应对症状、病因与病根的短、中、长期路线图。这是因为,一方面,只有伴随着解决病根的长期结构性调整政策的出台,短期的危机管理措施才会具有足够的可信度;另一方面,危机的爆发通常能提供推动虽痛苦但必要的结构性改革的机会,而制订上述线路图则有助于我们更加充分地利用这一机会。

这真是振聋发聩的箴言啊!我真诚地希望,中国政府,特别是金融相关部门,能够虚心、全面地梳理与借鉴日本的相关经验教训。正如我在这次研讨会的演讲上所言,尽管和历史相比,金融看起来更强调短期性,例如市场波动与高频数据。然而从金融繁荣与萧条的长周期来看,类似的轮回总是在不断上演。正如马克吐温所言,历史不会完全重复自己,但总是押着相同的韵脚。




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