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亚投行如何拿到AAA评级

高蓓 郑联盛 张明

发表于《财经》,转载请注明出处

    AAA是全球所有评级机构在评级中能够给出的最高级别,也是所有准备发债的被评机构最渴望得到的结果。那么得到AAA评级会有哪些好处呢?简单来说,得到AAA级别的机构,一方面,市场对其认可度更高,发债更为容易;另一方面,融资成本将显著低于其他非AAA评级的机构。尤其对于无法吸收存款、只能以发债获得融资的多边开发银行来说,取得较高信用级别是其可持续发展的关键所在。这是因为多边开发银行只有吸收到足够多的资金,才能进行相应贷款发放,从而实现多边开发银行成立的初衷。

  纵览各家多边开发银行,可发现包括世界银行、亚洲开发银行、北欧投资银行等在内的主要多边开发银行都得到了AAA最高级别。对2015年即将成立的亚洲投资开发银行(AIIB)来说,获得较高的评级对于其未来成功运营具有重要意义。但亚投行如何获得AAA评级,对于国内学术界和实务界来说,都是一个全新的话题。本文正是基于上述考虑,分别从理论和实践两方面阐述亚投行未来如何取得较高信用评级。


多边开发银行的信用评级机制


  超主权评级(Supranational Rating),顾名思义,即对超主权机构的评级。通常超主权机构包括两大类:多边开发银行(Multilateral Development Banks)(或多边贷款机,Multilateral Lending Institutions)和其他超主权机构(Other Supranational Institutions)。其中,多边开发银行是超主权机构中的主体,数量占所有超主权机构的80-90%,例如世界银行、亚洲开发银行等都属于多边开发银行;其他超主权机构数量较少,例如欧盟(European Union)、欧洲金融稳定基金(European Financial Stability Facility)和国际免疫财政机制(International Finance Facility for Immunisation)。这里主要讨论多边开发银行的评级方法。

  多边开发银行作为超主权评级的主体,与一般的金融机构既有类似,但又不完全一致。例如,多边开发银行的贷款不以利润最大化为主要目的,需要兼顾政策目标;以主权贷款为主,同时包括少量的非主权贷款;股权持有者为不同主权国家;不吸收存款,其主要资金来源为主权国家出资或者赠款,同时以较低成本发行国际债券;不分配股息,其运营收益将完全计入资本;资本充足率、流动性及业务运作不受巴塞尔协议监管;在主权贷款中属于优先债权人,其偿还地位高于其他债权人。

  目前,包括标普、惠誉和穆迪在内的三家评级机构均开展了针对多边开发银行的超主权评级,虽三家评级机构在具体指标选择和比例确定上各不相同,但均考虑了其作为一般金融机构和股东为主权国家的特点,即对多边开发银行的评级由内部财务状况和外部股东支持力度共同组成。对内部财务状况的评价形成对多边开发银行的初步评级,加入对外部股东支持力度的评价最终形成一个多边开发银行的评级结果。其中对内部财务状况的评级类似于一般银行,以资本充足率和流动性指标为主,还包括其他相关评级要素。外部评级要素主要考虑待缴资本及股东支持等。

  总体来说,内部评级要素构成多边开发银行的基础评级级别,加入外部评级要素得到其最终评级级别,一般可以提高0-3个小级别。从多边开发银行的评级标准、权重、程序和调节因子的经验可以看出:第一,多边开发银行基础评级的决定因素为资本充足率和流动性,多边机构对股东国家的重要性、机构运营管理能力、盈利能力和风险管控等亦对多边开发银行的基础评级有影响。第二,待缴资本以及股东支持对多边开发银行的最终评级也有着重要作用,是外部评级的主要决定因子。第三,多边开发银行的最终信用评级可以高于主要股东国家的主权信用评级。

超主权评级程序与其他评级类似,都是在以评级方法得到基本评级结果后,通过评审委员会调整得到最终评级结果。具体来说,首先,评级人员将多边开发银行提供的各种财务和股东数据录入评级系统,并结合自己对数据的理解通过调整项的调整得到基础评级结果;随后,基础评级结果将在专家委员会进行讨论,各位专家根据一致性、平稳性等原则对基础评级结果给出自己的意见,在这些意见基础上对基础评级进行微调得到最终的信用评级结果。而我们一般看到的结果就是微调后的结果。 


AIIB在信用评级中的优劣分析


  与其他多边开发银行一样,AIIB的评级将适用超主权评级方法。AIIB最终的评级结果不仅是中国等股东国家极其关注的问题,包括美日欧在内主要发达经济体亦十分关注。

  AIIB信用级别是其能否可持续发展,发挥在亚洲地区基础设施发展的政策性功能,并进入一流多边开发银行的关键所在。首先,AIIB如果无法获得AAA评级,那么其融资成本将有所提高,无法以较低成本或具有全球竞争力的成本大力支持亚洲基础设施建设,其战略规划的实现效果将大打折扣,其职能拓展将受到一定程度的抑制。其次,即使考虑用中国外汇储备或其他方式补充资金,如以资本的形式注入,可能遭到其他国家的反对和不满;如以借款的形式注入,将可能出现资金成本和项目收益的“倒挂”,实际上,中国金融市场的融资成本远远高于国际市场,而且这种做法在某种程度上也意味着AIIB融资成本高,其所支持的项目在财务上具有风险性。最后,从中长期看,AIIB所支持的项目如果不具有财务上的可持续性,那么AIIB作为一个多边开发银行其机构可持续发展亦将受到挑战。

  AIIB的最终评级结果如何?结合上述对三大评级机构超主权评级方法的分析,我们认为AIIB在信用评级中既有自己的优势,但也存在不容忽视的劣势。具体来说,AIIB的优点体现为以下几点:

  首先,资本实缴比例较高。比较主要多边开发银行,亚投行1000亿美元的注册资本不算太高(世界银行为2783.77亿美元、亚行为1624.9亿美元、欧洲投资银行为2432.84亿美元、非洲开发银行为1002亿美元、泛美开发银行为1168.8亿美元),但由于亚投行设定资本实缴比例为20%,计算得到实缴资本为100亿美元,仅低于世界银行、欧洲投资银行和欧洲稳定机制。较高的资本实缴比例保证了亚投行有充足的资金开展后续业务。

  其次,亚投行职能定位准确,未来具有较大市场潜力。亚洲基础设施建设水平普遍较差,据亚洲开发银行统计,2010年至2020年亚洲各国国内基础设施投资合计约需8万亿美元,另需近3000亿美元用于区域性基础设施建设。虽然亚洲各国储蓄率较高,大约有62万亿美元的私人资本,但考虑到基础设施投资收益水平较低和投资期限较长,投资意愿不强。因此,需要官方支持,以机构资金的投入撬动私人资本的投入。目前亚行的贷款能力明显不足,需要其他资金的补充。从这个角度来看,亚投行的成立意义重大,能够在减缓亚行融资压力的同时,促进亚洲经济发展和区域间融合。

  第三,中国等股东对亚投行大力支持。中国30多年快速发展使其重要性日益凸显,中国倡导建立亚投行,是中方愿意承担更多国际责任、促进亚洲地区团结合作、互利共赢和共同发展的重要举措。同时,中国在30多年的快速发展中,积累了大量基础设施投资及建设经验,这些都将有利于亚投行的成功运行。

  第四,新机构成立具有后发优势。亚投行作为后来成立的多边开发银行,可以在吸取已经成立的多边开发银行的经验基础上,进一步改革创新,如不设常驻董事会、缩短项目审批流程、提高审批效率等,使亚投行虽然作为后来者,但仍然能够取得较好发展。反之,如果不对新机构进行大幅度改革,使其明显不同于现有机构,新机构将无法取得较高认同,机构长期发展也将受到限制。

  此外,AIIB在评级方面亦存在一定的劣势:

  第一,机构运营能否跟上现有机构水平。AIIB尚未正式建立同时没有运营经验,在内部评级中的运营能力、盈利能力以及风险管理水平将是弱势项目,评级机构可能担心AIIB没有持续运营多边开发机构的经验、项目、知识储备以及相应的体制机制。

  第二,缺乏主要发达经济体的参与。现有主要多边开发银行中,美国英国、部分欧盟国家、日本等都是重要的股东,而AIIB目前的主要股东都是新兴经济体或发展中国家,这使得基于股本加权的股东信用评级可能相对较低。虽然,多边开发银行评级可以等于甚至高于大股东的主权信用评级,但是,如果大股东和加权股东信用评级相对较低对于多边机构的影响亦是实质性的。

  第三,现有股东同时也是未来潜在的贷款国。目前有意参与AIIB筹建的国家以新兴经济体为主,相对经济发展水平较低,基础设施建设状况落后,未来需要亚投行资金的大力支持。现有评级方法认为,成员国同时是贷款国会降低多边开发银行的稳健性,当贷款人无力按时偿还贷款时,其对多边金融机构的支持力度也必然下降,因此将对亚投行的信用评级造成负面影响。


AIIB获得AAA评级的策略分析


  在争取AAA评级的过程中,AIIB难以确定能否100%获得最高评级,比如获得与中国主权信用评级一样的AA-,或者略高于中国主权信用评级的AA+,那么在这种情形下,AIIB将如何应对?这种结果不是完美的选项,但是,对于AIIB是可以接受的,AIIB只能通过创新其融资筹资以及资金适用的方式,通过提高资金筹集的效率、资金运用的绩效以及加快资金周转等方式,来弥补融资方面可能承担的更大成本。理论上讲,AAA评级能否达到不是AIIB成功与否的关键,但是,如果AIIB能够获得AAA评级,则享受到与世界银行、ADB等更多的便利性。

  在争取获得AAA评级的过程中,我们需要关注上述的优势和劣势,并统筹规划,有效应对。基本的原则应该是充分发挥优势,通过针对性举措来规避劣势,特别是如何克服劣势是未来建设AIIB所亟须解决的问题:

  一是借力发展。借助成熟经验、机制和团队,建立体制完善、运行顺畅、财务稳健和风控有力的AIIB。吸收世界银行、ADB、泛美开发银行等在治理结构、决策机制、融资筹资、项目运作、风险管理、信息披露及绩效评估等的成熟经验和完善机制,同时以市场化手段吸纳经验团队和专业人才,完善AIIB的整个运行机制。比如,聘请世界银行、ADB等高级管理人员、局长、国别代表以及专业人才加盟到AIIB,这将大大弥补AIIB在这个领域的劣势。

  二是开放包容。秉承开放和包容理念,欢迎域外经济体包括主要发达经济体的加入。理论上,AIIB将会与ADB以及世行等在国别、业务、项目上等发生一定的重叠,从而造成某种意义上的竞争,但是,如果竞争是有序的,反而是有利于促进亚洲地区基础设施以及其他公共产品的提供,为此,AIIB应该持开放态度欢迎ADB以及世行等与机构本身的关注和合作。同时,AIIB是由中国主导,这与美国、日本、澳大利亚等区域战略或地缘政治等亦存在冲突,但是,如果主要发达经济体愿意,中国亦持开放态度欢迎他们加入。

  三是创新机制。在充分发挥资本金、流动性、融资筹资以及待缴资本等的优势之外,AIIB应该在资本结构、流动性安排、融资机制以及外部支持等进行全面的创新,建立一个比世界银行、ADB等更为完善、更具弹性的机制。比如,可以设立基础设施投资基金、绿色产业基金、新兴产业引导母基金、海洋发展银行、传染病防控基金等,促使AIIB融资更具市场化、多元化和国际化,同时资金适用更具专业化。

  四是合作共赢。AIIB在多边开发银行自身运作、资本结构、治理结构、筹资融资和项目投资等都存在一定的不足,但是,其本质是致力于基础设施建设和经济社会发展的多边开发机构,与世界银行、ADB、欧洲投资银行等的属性是一致的。AIIB应自我定义为“学生”,在向“老师们”学习的过程中,主动进行筹商,与领先的多边开发银行建立一个基于基础设施投资的长效合作机制,使得不同范畴和区域的多边发展机构相互融合,共同发展。合作机制将有效填补AIIB在运作管理、盈利、风控、信息披露等领域的“信用”差距。

  五是全球视野。虽然AIIB主要目标是基础设施发展支持,主要区域是亚洲地区,但是,AIIB完全可以充分利用全球性多边平台和机制,拓展机构的全球视野,提升国际化水平,比如主要与G20及其宏观政策协调机制建立筹商机制,强化基础设施投融资的全球性支持;比如利用世行/IMF年会,充分参与相关会议及机制的讨论;比如通过博鳌论坛及民间智库等宣传AIIB的职能及原则等。全球化视野有助于境外政府官员、投资机构以及专业人士加强对AIIB职能、政策及信用等方面的更深了解。

  六是联动机制。中国主导或参与的多边开发机构包括丝路基金、亚洲基础设施投资银行及上合组织开发银行等,以及其他的投资便利性安排,比如铁路基金、海洋合作基金等,AIIB及其相关的投融资机制需要明确与其他机构或机制的目标定位、区域定位和业务定位的差异,同时应统筹规划,建立硬件和软件“互联互通”的机制,提升AIIB在基础设施建设支持的水平和效益,提高财务可持续性和机构可持续性,从而获得更实在的内部和外部“信用增级”。

  最后是靠近市场。一方面,AIIB应“拷贝”世界银行等领先机构经验,在相关经济体或区域设置代表处,使得AIIB更加了解亚洲地区的基础设施投融资的市场需求和需求细分状况,解决项目来源和项目需求问题;另一方面,AIIB可以在全球主要金融中心设立代表处,定期或不定期进行信息披露,并主动进行项目投融资“路演”,加强与国际投资者的交流合作,解决资金融资问题。

   




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