——《影子银行体系与商业银行经营稳定性》书评   

2008年全球金融危机爆发后，为了应对外部危机对中国经济的不利冲击，中国政府推出了4万亿财政刺激方案，银行信贷也随之开闸放水。中国政府的救市政策对于保障国民经济平稳增长功不可没，但也带来了不少副作用，例如企业部门杠杆率快速攀升、银行信贷纪律下降、大中城市房价飙升等。

    从2010年起，中国政府开始收紧货币信贷政策。但4万亿期间大举融资的地方融资平台、房地产开发商与中小民营企业却因此而面临资金链断裂的风险。为了迎合市场需求并保障自身贷款不受损失，中国商业银行开始通过影子银行的方式绕开金融监管，继续向实体经济提供大量信贷支持。

    2010年至今，中国影子银行体系蓬勃生长。其快速扩张的原因，在于满足了三个主体各自的需求。对作为最终融资方的企业而言，影子银行体系的崛起保证了他们能够获得持续的信贷。对作为最终投资者的中国家庭而言，他们找到了比金融抑制环境下基准存款利率高得多的金融产品。对作为资金媒介方的商业银行而言，他们克服了金融监管对资产负债表的不利冲击，并相应增加了非息收入的比重。

    2010年至今，中国影子银行的发展模式主要经历了两个阶段。在第一个阶段（2010年至2013年），商业银行通过发行银行理财产品募集资金，并通过信托公司、证券公司、保险公司、基金公司等提供的“通道”服务，最终投资于非标准化的信贷产品（也即最终向企业发放贷款）。在第二个阶段（2013年至今），商业银行则通过发行同业存单或同业理财募集资金，并通过非银行金融机构的委外业务，最终投资于标准化产品或非标产品。

    作为一种渐进推进利率市场化的金融创新，中国影子银行体系对本轮全球金融危机之后的中国经济增长与金融市场发展都做出了很大贡献，但作为硬币的另一面，影子银行体系的蓬勃发展，也给中国金融市场，特别是中国商业银行，带来了潜在的风险。而度量中国影子银行体系的潜在风险，恰好就是高蓓博士新著《影子银行体系与商业银行经营稳定性》的核心工作。

    高蓓博士主要研究了在中国影子银行发展的第一个阶段，大规模发行理财产品对中国商业银行经营稳定性的影响。她基于14家上市银行2009年至2014年季度数据的研究表明，发行理财产品将会系统地降低商业银行的经营稳定性。而具体的作用机制在于，发行理财产品将会降低商业银行的资本比率（也即提高商业银行的杠杆率）以及资产收益率。这一结论对于不同规模的商业银行、不同类型的理财成品（保本或非保本）、不同期限的理财产品均是适用的。此外，她还发现，2013年8号文的出台显著提高了商业银行的经营稳定性，对大银行而言尤其如此。

    高蓓博士的这部新著共有六章，除了前言与结论外，核心章节包括四章。第一章比较美国、欧洲与日本在资产证券化的发展历程、主流产品、监管模式方面存在的异同。第二章基于来自美国商业银行的数据，分析发行资产证券化产品对美国商业银行经营稳定性的影响（结论与中国理财产品类似）。第三章即是上文所述的，讨论发行理财产品对中国商业银行经营稳定性的影响。第四章则分析了关于不良资产处置以及不良资产证券化的国际经验以及在中国应用的前景。

    应该说，这部新著的篇幅虽然不长，但讨论的问题还是当前中国金融市场关注的热点话题，相关分析比较深入与稳健，对于商业银行与监管机构也有一定的借鉴意义。如果说本书存在一些不足的话，笔者认为，主要不足在于，影子银行产品并不算严格意义上的资产证券化产品，因此把美国资产证券化产品的实证研究与中国银行理财产品的实证研究直接类比，说服力上有所不足。建议高蓓博士未来可以沿着两条线索继续拓展自己的研究，一是利用目前已经比较充分的资产证券化产品微观数据，分析发行资产证券化产品对回中国商业银行盈利能力与经营稳健性的影响；二是利用同业存单、同业理财的最新数据，讨论第二阶段影子银行产品发行对商业银行盈利能力与经营稳健性的影响。

    这已经是我给高蓓博士撰写的第二篇书评了。去年10月，我给高蓓博士著作《美国次贷危机及其货币政策》撰写过书评“谁是美国次贷危机的罪魁祸首”，那本书实际上是她的博士论文。而眼下这本书实际上是她的博士后出站报告。何帆教授是高蓓的博士后合作导师。在高蓓博士在中国社科院世经政所做博士后研究期间，她、何帆教授的学生邹晓梅博士与我三个人，组成了一个资产证券化研究小组。这个小组在短短两年时间里完成了十余篇关于资产证券化的学术论文。事实上，本书的核心章节，都是我们三人团队合作研究的成果，当然，高蓓都是主要作者。

    高蓓在博士后出站之后，选择回到她的母校西安交通大学工作。听西安交大的朋友所言，在工作之后这一年多时间内，她的成果斐然，有多篇论文在核心期刊发表。笔者一点都不意外。这是因为，在博士后研究期间，高蓓博士一直是我们所工作最为勤奋的年轻同事之一。经过长期努力的积累，现在到了收获的时节了。不过，我衷心希望，高蓓博士能够再接再厉，在未来能够针对中国的资产证券化实践以及商业银行体系风险，做出更高质量、更有影响力的学术研究。

（笔者为中国社科院世经政所研究员、国际投资室主任）

高蓓：《影子银行体系与商业银行经营稳定性》，中国社会科学博士后文库，中国社会科学出版社，2016年12月版。