中国货币政策操作框架转型：双目标选择与双机制构建
文 | 张明 朱子阳 高蓓
内容提要：本文从最终目标选择、中间目标选择、货币政策传导机制构建、基础货币发行机制构建这四个角度对中国货币政策操作框架的转型路径展开了分析。中国央行传统上将经济增长、物价稳定、充分就业与国际收支平衡作为货币政策最终目标，未来是否应把资产价格稳定与调结构纳入最终目标，面临较大的争议与不确定性。中国央行正在完成从以数量目标为主向以价格目标为主的中间目标转型。未来更可能将国债...
2020年03月30日 10:49
文 | 张明 朱子阳 高蓓
内容提要：本文从最终目标选择、中间目标选择、货币政策传导机制构建、基础货币发行机制构建这四个角度对中国货币政策操作框架的转型路径展开了分析。中国央行传统上将经济增长、物价稳定、充分就业与国际收支平衡作为货币政策最终目标，未来是否应把资产价格稳定与调结构纳入最终目标，面临较大的争议与不确定性。中国央行正在完成从以数量目标为主向以价格目标为主的中间目标转型。未来更可能将国债...
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文 | 张明 朱子阳 高蓓
内容提要：本文从最终目标选择、中间目标选择、货币政策传导机制构建、基础货币发行机制构建这四个角度对中国货币政策操作框架的转型路径展开了分析。中国央行传统上将经济增长、物价稳定、充分就业与国际收支平衡作为货币政策最终目标，未来是否应把资产价格稳定与调结构纳入最终目标，面临较大的争议与不确定性。中国央行正在完成从以数量目标为主向以价格目标为主的中间目标转型。未来更可能将国债...
2020年03月27日 13:49
随着肺炎疫情在国际范围内的快速扩散，全球经济增长前景日益低迷。目前有不少国际投行都认为，在2020年，全球经济、美国经济、欧洲经济均会陷入负增长。尤其是在2020年第2季度，美欧经济季度环比增速折年率甚至可能出现20%-50%的负增长。 因此市场上出现了一种越来越强的声音，认为今年外需萎缩将会导致中国出口出现严重的负增长，因而引发严重的失业，甚至可能引发社会动荡。为避免这一现象的出现，中国政府必须跟随欧美国家...
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张明：当前中国货币政策不宜发力过猛
随着肺炎疫情在国际范围内的快速扩散，全球经济增长前景日益低迷。目前有不少国际投行都认为，在2020年，全球经济、美国经济、欧洲经济均会陷入负增长。尤其是在2020年第2季度，美欧经济季度环比增速折年率甚至可能出现20%-50%的负增长。 因此市场上出现了一种越来越强的声音，认为今年外需萎缩将会导致中国出口出现严重的负增长，因而引发严重的失业，甚至可能引发社会动荡。为避免这一现象的出现，中国政府必须跟随欧美国家...
2020年03月27日 11:28
大家好，我的发言也比较简短，主要谈国内的政策应对。 我同意目前中国货币政策没有必要一定要跟着欧美走。我们现在应该充分吸取2008年的教训。我觉得当时我们就是太着急，对次贷危机对中国经济的冲击估计过高，宏观政策应对力度过大，而结构性改革相应被搁置。结果是宏观经济增速仅反弹一年后就开始持续下行，同时我们花了很长时间来为那次刺激政策的后果买单（过剩产能、地方政府债务与房地产泡沫）。 当前中国货币政...
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张明：抗击疫情应以财政政策为主、货币政策为辅
大家好，我的发言也比较简短，主要谈国内的政策应对。 我同意目前中国货币政策没有必要一定要跟着欧美走。我们现在应该充分吸取2008年的教训。我觉得当时我们就是太着急，对次贷危机对中国经济的冲击估计过高，宏观政策应对力度过大，而结构性改革相应被搁置。结果是宏观经济增速仅反弹一年后就开始持续下行，同时我们花了很长时间来为那次刺激政策的后果买单（过剩产能、地方政府债务与房地产泡沫）。 当前中国货币政...
2020年03月25日 10:22
一、新冠疫情现状 国内得到控制 <82000人。自2月底基本上稳定住； 国外指数性扩散：截至3月24日 全球37.3万人，新增4.0万人；意大利6.4万人，新增0.5万人；美国4.2万人，新增1.1万人；西班牙3.3万人；德国2.9万人；伊朗2.3万人。估计至少要4月底才能基本上稳定住；
二、全球金融动荡+经济衰退 随着美联储出台一系列创新货币政策，尤其是无上限QE，美国金融市场的流动性短缺已经得到缓解、股市...
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张明|新冠疫情下的全球与中国经济：1918+1929+2008？
一、新冠疫情现状 国内得到控制 <82000人。自2月底基本上稳定住； 国外指数性扩散：截至3月24日 全球37.3万人，新增4.0万人；意大利6.4万人，新增0.5万人；美国4.2万人，新增1.1万人；西班牙3.3万人；德国2.9万人；伊朗2.3万人。估计至少要4月底才能基本上稳定住；
二、全球金融动荡+经济衰退 随着美联储出台一系列创新货币政策，尤其是无上限QE，美国金融市场的流动性短缺已经得到缓解、股市...
2020年03月24日 14:28
2020年3月23日，美联储宣布了新一轮宽松政策举措。其中最受关注的一条，是“美联储将购买所需数量的国债和抵押贷款支持证券，以支持市场平稳运行和货币政策向更广泛的金融和经济的有效传导”。这意味着美联储将7000亿美元量化宽松措施升级为无上限量化宽松措施。在政策宣布当日，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数与纳斯达克综合指数分别下跌了3.04%、2.93%与0.27%。 近期，美联储在放松货币政策方面可谓不遗余力。联邦基...
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张明：货币政策仍有边界|评美联储无上限量化宽松政策
2020年3月23日，美联储宣布了新一轮宽松政策举措。其中最受关注的一条，是“美联储将购买所需数量的国债和抵押贷款支持证券，以支持市场平稳运行和货币政策向更广泛的金融和经济的有效传导”。这意味着美联储将7000亿美元量化宽松措施升级为无上限量化宽松措施。在政策宣布当日，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数与纳斯达克综合指数分别下跌了3.04%、2.93%与0.27%。 近期，美联储在放松货币政策方面可谓不遗余力。联邦基...
2020年03月23日 22:20
1、天日昭昭。如果辞世不久的沃尔克知道鲍威尔的所作所为，不知作何感想。从美联储货币政策独立性来看，真是一蟹不如一蟹； 2、美国政府不在当前加大力度抗疫，却开足马力放水。美国政府的初心如何，不言自明； 3、无限制QE对抑制疫情有效吗？无效；对提振经济有效吗？存在不确定性；对防范垃圾债与可投资级别企业债违约有效吗？存在不确定性；对稳定股市有效吗？或许可以。
图/知觉中国 4、不排除美联...
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张明：对美联储无限制QE的几点快评
1、天日昭昭。如果辞世不久的沃尔克知道鲍威尔的所作所为，不知作何感想。从美联储货币政策独立性来看，真是一蟹不如一蟹； 2、美国政府不在当前加大力度抗疫，却开足马力放水。美国政府的初心如何，不言自明； 3、无限制QE对抑制疫情有效吗？无效；对提振经济有效吗？存在不确定性；对防范垃圾债与可投资级别企业债违约有效吗？存在不确定性；对稳定股市有效吗？或许可以。
图/知觉中国 4、不排除美联...
2020年03月23日 15:05
受肺炎疫情及其国际扩散影响，2020年第1季度中国经济大概率负增长。中国政府应理性下调2020年全年增长目标。考虑到全球经济与美国经济均可能陷入衰退，2020年中国经济如果能够达到3%-4%左右，就已属不易。不过，中国政府应该着力防范经济增速显著下行可能引发的失业问题与系统性金融风险。只要这两个领域没有出问题，就没有必要害怕经济增速适当下行。在全球经济与美国经济均可能出现衰退的前提下，只要中国经济能够维持适度的正增...
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张明：2020年如何稳增长、促改革？
受肺炎疫情及其国际扩散影响，2020年第1季度中国经济大概率负增长。中国政府应理性下调2020年全年增长目标。考虑到全球经济与美国经济均可能陷入衰退，2020年中国经济如果能够达到3%-4%左右，就已属不易。不过，中国政府应该着力防范经济增速显著下行可能引发的失业问题与系统性金融风险。只要这两个领域没有出问题，就没有必要害怕经济增速适当下行。在全球经济与美国经济均可能出现衰退的前提下，只要中国经济能够维持适度的正增...
2020年03月19日 12:00
——美股下跌新机制、当前危机类型与潜在风险点
一、本轮美国股市下跌的新机制 2020年3月9日、12日与16日，美国股市发生三次向下熔断。这三天道琼斯工业平均指数的跌幅分别达到7.8%、10.0%与12.9%。截至3月16日，道琼斯工业平均指数、标普500指数、纳斯达克综合指数距离2020年年内高点分别下跌了31.7%、29.7%与29.5%，均已进入熊市。其他发达国家股市也都出现了剧烈下跌。 这次美股下跌与2000年以及2008年的下跌...
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张明：桥水是第二个雷曼吗？
——美股下跌新机制、当前危机类型与潜在风险点
一、本轮美国股市下跌的新机制 2020年3月9日、12日与16日，美国股市发生三次向下熔断。这三天道琼斯工业平均指数的跌幅分别达到7.8%、10.0%与12.9%。截至3月16日，道琼斯工业平均指数、标普500指数、纳斯达克综合指数距离2020年年内高点分别下跌了31.7%、29.7%与29.5%，均已进入熊市。其他发达国家股市也都出现了剧烈下跌。 这次美股下跌与2000年以及2008年的下跌...
2020年03月17日 13:40
一、当前全球金融市场动荡的表现 2019年全球资产市场表现非常火爆，无论风险资产还是避险资产的价格都在上涨。今年从年初到现在，总体来讲是风险资产在下跌，避险资产在上涨。尽管最近几天黄金等避险资产价格有所下跌，但总体而言避险资产价格仍是上涨的。最典型的风险资产是全球发达国家股市和原油，最典型的避险资产是美债。美债一直在涨，现在美债10年期国债收益率仅为0.7%左右，这是有史以来的最低收益率，表明投资者是在...
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张明：当前全球金融市场缘何动荡
一、当前全球金融市场动荡的表现 2019年全球资产市场表现非常火爆，无论风险资产还是避险资产的价格都在上涨。今年从年初到现在，总体来讲是风险资产在下跌，避险资产在上涨。尽管最近几天黄金等避险资产价格有所下跌，但总体而言避险资产价格仍是上涨的。最典型的风险资产是全球发达国家股市和原油，最典型的避险资产是美债。美债一直在涨，现在美债10年期国债收益率仅为0.7%左右，这是有史以来的最低收益率，表明投资者是在...
2020年03月17日 11:10
张明：新冠疫情、全球动荡与中国对策
1.近期全球避险情绪快速升温。原油暴跌30%，美股1997年以来首次触发熔断，10年期美债收益率跌破0.5%。您认为这背后的逻辑和影响主要是哪几个方面？ 张明：本轮全球金融市场动荡的直接原因，是肺炎疫情的国际扩散导致全球投资者风险偏好下降、避险情绪上升。更深层次的原因则包括：第一，投资者对全球经济增长前景非常忧虑。全球经济增长原本就面临着国际经贸摩擦加剧、美国经济增速高位回落、中国经济潜在增速下滑等因素的掣...
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2020年03月15日 11:30
2019年上下半年，中国国际收支状况差异显著。2019年上半年，中国面临经常账户顺差与非储备性质金融账户顺差的“双顺差”格局。2019年下半年，中国面临经常账户顺差与非储备性质金融账户逆差的“一顺一逆”格局。展望2020年，经常账户顺差将缩窄，非储备性质金融账户很可能出现顺差。
挺过经贸摩擦，但灰色渠道流出惊人 2019年前三季度，中国的经常账户顺差分别为421亿、462亿与492亿美元。虽然中美经贸摩擦在2019年整...
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张明：新冠疫情与全球动荡之下的中国国际收支
2019年上下半年，中国国际收支状况差异显著。2019年上半年，中国面临经常账户顺差与非储备性质金融账户顺差的“双顺差”格局。2019年下半年，中国面临经常账户顺差与非储备性质金融账户逆差的“一顺一逆”格局。展望2020年，经常账户顺差将缩窄，非储备性质金融账户很可能出现顺差。
挺过经贸摩擦，但灰色渠道流出惊人 2019年前三季度，中国的经常账户顺差分别为421亿、462亿与492亿美元。虽然中美经贸摩擦在2019年整...
2020年03月14日 12:22
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美股暴跌会引发金融危机吗？
文 | 世经政所宏观团队 本周，美股大幅跳空低开，标普500指数出现两次触发熔断机制，自年内高点累计跌幅超过20%，美股进入技术性熊市。世界经济面临2008年金融危机以来的最大风险，暴发经济危机的可能性大幅攀升。中国社科院世界经济与政治研究所组织召开线上讨论会，研讨美股暴跌后续走势及其对全球经济的影响。参会人员包括：张斌，张明，徐奇渊，肖立晟，朱鹤，熊婉婷。以下是根据会议内容整理的纪要。 ...
2020年03月13日 13:51
2020年3月以来，美国股市动荡明显加剧。3月9日与3月12日，道琼斯工业平均指数下跌均超过2000点。美国股市四天内两次触发向下熔断机制，这一现象前所未有。截至3月12日晚，与2020年年内最高点相比，道琼斯工业平均指数、标普500指数与纳斯达克综合指数的下跌幅度分别为28.3%、26.7%与26.6%，均在技术意义上进入熊市。 从2017年年底以来，笔者就一直在唱空美国股市，预测成绩可谓好坏参半。2018年，美股巨震，年内一度出现20%左...
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张明：美股下跌为何如此猛烈？
2020年3月以来，美国股市动荡明显加剧。3月9日与3月12日，道琼斯工业平均指数下跌均超过2000点。美国股市四天内两次触发向下熔断机制，这一现象前所未有。截至3月12日晚，与2020年年内最高点相比，道琼斯工业平均指数、标普500指数与纳斯达克综合指数的下跌幅度分别为28.3%、26.7%与26.6%，均在技术意义上进入熊市。 从2017年年底以来，笔者就一直在唱空美国股市，预测成绩可谓好坏参半。2018年，美股巨震，年内一度出现20%左...
2020年03月09日 17:08
2020年3月以来，全球市场出现了新一轮动荡。 表现之一是美国股市大跌。截至2020年3月6日，与2020年的年内高点相比，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数与纳斯达克综合指数已经分别下跌了12.5%、12.2%与12.6%。即使美联储在3月3日宣布紧急降息50个基点，也仅在3月4日这一天有限提振了股市。3月6日，美国三大股市指数均重新低于3月3日。除了美国股市之外，全球股市也是哀鸿遍野、满目皆绿（中国股市迄今为止似乎有些例外）...
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张明：诡异的全球市场
2020年3月以来，全球市场出现了新一轮动荡。 表现之一是美国股市大跌。截至2020年3月6日，与2020年的年内高点相比，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数与纳斯达克综合指数已经分别下跌了12.5%、12.2%与12.6%。即使美联储在3月3日宣布紧急降息50个基点，也仅在3月4日这一天有限提振了股市。3月6日，美国三大股市指数均重新低于3月3日。除了美国股市之外，全球股市也是哀鸿遍野、满目皆绿（中国股市迄今为止似乎有些例外）...
2020年03月06日 17:46
张明：给学生们的书（2020年3月版）
注：根据朋友们的建议，除教材部分按照学科排序外，在财经畅销书与人文社科部分，均采用作者姓氏笔画排序，以方便检索。本书单更新了笔者在肺炎疫情期间阅读的几本书。不同人对书的口味不同，这份书单带有明显的偏误，都是我自己阅读过程中觉得不错的书，特此说明。 腹有诗书气自华。一个人的阅读最终决定了他（她）的气质、视野与深度。以下是我开给自己的学生（包括博士生、硕士生、MBA、EMBA学生，从2018年起也开始包括中...
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2020年03月03日 13:41
张明：一季度是否负增长要看复工情况
不能将建成小康社会狭隘理解为GDP翻一番，应更关注减贫 从减贫的维度看，中国已很大程度上完成小康社会目标 今年经济增速达到5%-5.5%就很不错，合理下调今年增长目标更理性 适度宏观政策扩张有必要，但不宜过度扩张 合理上调赤字率突破3%是有必要的，全年降准四次概率更大 新冠肺炎疫情突袭令中国如何实现两个“翻一番”成为焦点。在中国社科院世界经济与政治研究所研究员张明看来，不能把全面建成小康社会狭隘定义为...
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2020年03月01日 18:16
张明：构建中国宏观经济分析框架的有趣尝试
注：最近笔者完成了《中国宏观经济分析框架——经济增长、周期波动与资产配置》（暂定名）的书稿初稿。本文是这部书稿的序言。谢绝各类媒体转载。本书将在2020年下半年出版。敬请朋友们关注。 本书是我长久以来就一直想写的一本书，但始终没能找到足够多的时间与足够强的情绪。在2020年春季，由于新冠病毒肺炎疫情的爆发，我被困在北京家中将近两个月时间，基本上没有外界干扰。因此，我得以集中精力、一鼓作气地完成本书初稿...
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2020年02月25日 09:31
在最近三个月时间内（2019年11月22日至2020年2月21日），伦敦现货黄金美元价格由每盎司1464.5美元上涨至1643.3美元，涨幅高达12.2%。为何近期黄金价格大涨？ 如图1所示，在通常情况下，现货黄金美元价格与美元指数呈现反向变动关系。然而在最近三个月，黄金价格与美元指数却呈现出同步上升趋势。美元指数由2019年11月22日的98.3微涨至2020年2月21日的99.3。换言之，美元指数变动并非最近黄金价格上升的主要原因。一般而言，只...
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张明：近期黄金价格为何大涨？
在最近三个月时间内（2019年11月22日至2020年2月21日），伦敦现货黄金美元价格由每盎司1464.5美元上涨至1643.3美元，涨幅高达12.2%。为何近期黄金价格大涨？ 如图1所示，在通常情况下，现货黄金美元价格与美元指数呈现反向变动关系。然而在最近三个月，黄金价格与美元指数却呈现出同步上升趋势。美元指数由2019年11月22日的98.3微涨至2020年2月21日的99.3。换言之，美元指数变动并非最近黄金价格上升的主要原因。一般而言，只...
2020年02月16日 13:22
张明：赵客缦胡缨 吴钩霜雪明 | 书评
——《宏观经济学二十五讲：中国视角》书评 最早认识徐高博士，是大约十五年前。当时我还在中国社科院研究生院攻读经济学博士，正在独自费力地埋头啃布兰查德与费希尔的《宏观经济学（高级教程）》（经科版）。不经意间，在网上发现了同时段也在北大中国经济研究中心读博的徐高撰写的《高级宏观经济学入门导引》。读完之后觉得受益很大，增强了我对高级宏观经济学研究框架与分析方法的整体观感。几年后与徐高博士见面时，他已...
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2020年02月15日 09:50
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张明：新冠疫情对中国外贸外资的潜在冲击与应对策略
本次新冠疫情从2020年年初暴发至今，持续已有一月有余。目前来看，新冠疫情的持续长度还有不确定性，对中国经济究竟会产生多大的负面冲击，还有待观察。本文将梳理新冠疫情对我国外贸外资可能造成的负面冲击，并提出相应的应对策略。 一、疫情持续期间对我国外贸的冲击 我们从货物贸易与服务贸易两个层面来展开分析。在上述两个层面，均分析出口、进口与贸易差额。 在疫情持续期间，我国货物贸易出口增速不...
